К оглавлению

 

Глава 3. Применение концепции управления стоимостью компании в управлении проектом

 

3.1. Основы концепции управления стоимостью

 

Если в предыдущей главе управление стоимостью проекта рассматривалось на основании затрат, что совпадает с устоявшейся практикой перевода термина project cost management как управление стоимостью проекта, в то время как существует концепция управления стоимостью value based management «управление, основанное на стоимости».

Суть концепции управления стоимостью заключается в том, что управление должно быть нацелено на обеспечение роста рыночной стоимости объекта, которым управляют. Т.е. все устремления, аналитические методы и приемы менеджмента должны быть направлены на одну общую цель: максимизацию стоимости, строя процесс принятия управленческих решений на ключевых факторах стоимости. В силу огромной практической значимости вопросы в рамках концепции управления стоимостью получили широкое отражение в научных и практических исследованиях.

Словосочетание Value Based Management стало сегодня символом применения последних достижений в области управленческих технологий и самых современных инструментов финансового менеджмента, позволяющих эффективно планировать, контролировать и направлять действия организации на пути к достижению экономически оправданных целей. Управление стоимостью — это интегрирующий процесс, направленный на качественное улучшение стратегических и оперативных решений на всех уровнях организации за счет концентрации общих усилий на ключевых факторах стоимости.

Составными частями стоимостного подхода являются идеология, принципы и процессы. Идеология делает управление осознанным и задает направление движения. Принципы дают базу для обоснованного оценивания альтернатив. Отлаженность процессов определяет эффективность организации в реализации стратегии и достижении поставленных целей.

В общем смысле стоимость проекта должна трактоваться в зависимости от термина «стоимость». В большом экономическом словаре дается следующее определение стоимости:

Стоимость - 1. Выраженная в деньгах ценность чего-либо или величина затрат на что-либо. 2. Общественный труд, затраченный на производство товара и овеществленный в этом товаре. 3. Уплаченная (или согласованная) цена приобретаемого актива, включая затраты на приведение актива в состояние, необходимое для использования, и его перевозку. [Большой экономический словарь / Под ред. А.Н. Азрилияна.- М, «Институт новой экономики», 2002]

В Международных стандартах оценки в разделе «Общие понятия, принципы оценки» особо отмечено, что ключевым критерием для оценки стоимости любого имущества, в том числе проекта, является его полезность и общей целью процедур, используемых в процессе оценки, является определение и количественное выражение степени полезности или пригодности оцениваемого имущества. [Международные стандарты оценки, IVS-2005].

Необходимо отслеживать, в какой степени суммарные затраты труда и определяемый на их основе стоимостной эквивалент соответствует полезности проекта. В этой связи, возникает вопрос о степени удовлетворения потребности. Товар имеет стоимость только, если он обладает полезностью, редкостью, и если у покупателя есть желание приобрести этот товар. Товар, который не обладает полезностью, или относительная полезность низка, не может иметь стоимости, поскольку именно полезность вызывает желание обладать товаром и мотивирует сделку купли-продажи.

Процедура оценки стоимости любого объекта собственности - это определение ценности (полезности) объекта в конкретный момент времени в соответствии с выбранным стандартом (видом) стоимости в денежном выражении. Понятие стоимости имеет значительное количество видов и стандартов, основными видами стоимости, которые используют при оценке проектов являются инвестиционная стоимость и рыночная стоимость.

В Международных стандартах оценки (МСО 1 «Рыночная стоимость как база оценки») рыночная стоимость определена как расчетная денежная сумма, за которую состоялся бы обмен имущества на дату оценки между заинтересованным покупателем и заинтересованным продавцом в результате коммерческой сделки после проведения надлежащего маркетинга, при которой каждая из сторон действовала бы, будучи хорошо осведомленной, расчетливо и без принуждения.

В соответствии со ст.7 действующего ФЗ-135 в случае, если не определен конкретный вид стоимости объекта оценки, установлению подлежит рыночная стоимость данного объекта. Указанное правило подлежит применению и в случае использования в нормативном правовом акте не предусмотренных Федеральным законом или стандартами оценки терминов, определяющих вид стоимости объекта оценки, в том числе терминов "действительная стоимость", "разумная стоимость", "эквивалентная стоимость", "реальная стоимость" и других. Таким образом, действующий закон установил приоритет рыночной стоимости в целях оценки стоимости имущества.

Категория рыночной стоимости напрямую связана с категорией рыночной экономики. Рыночная экономика это хозяйство, предполагающее удовлетворение потребностей посредством обмена, принятие решений является прерогативой самостоятельных экономических субъектов.

Рыночная стоимость определяется исходя из варианта наилучшего использования объекта оценки.

Иными словами рыночная стоимость — это цена объекта, по возможности очищенная от всех субъективных факторов, присущих конкретному продавцу и конкретному покупателю, это величина, к которой должны стремиться разрозненные ценовые показатели аналогичных объектов, обращающихся на рынке. Для инвестиционного проекта характерен субъективный расчет большинства показателей. В инвестиционном проекте не применяется оценочный принцип лучшего и наиболее эффективного использования, поэтому расчет рыночной стоимости инвестиционного проекта на практике крайне затруднен. Для того чтобы оценить величину рыночной стоимости инвестиционного проекта, необходимо создать методику очистки данных инвестиционного проекта от ожиданий конкретного инвестора.

Для инвестиционных проектов актуален расчет инвестиционной стоимости, и в рамках концепции управления, основанного на стоимости, рассматривается в качестве цели именно прирост инвестиционной стоимости. Рассмотрим подробнее особенности инвестиционной стоимости и ее расчета.

Инвестиционная стоимость – это стоимость имущества для конкретного инвестора или группы инвесторов при установленных целях инвестирования, (п.3.2.) [Стандарт 2 Международных стандартов оценки 2005 года издания «Базы оценки, отличные от рыночной»]

Расчет инвестиционной стоимости основан на субъективной оценке дисконтированных издержек и доходов инвестора, ожидаемых от использования объекта оценки в перспективном инвестиционном проекте.

Инвестиционная стоимость оценки для конкретного инвестора отличается от ее рыночной стоимости в результате разных оценок требуемой ставки доходности, объемов доходов и расходов для конкретного инвестора.

Отличие инвестиционной стоимости от рыночной стоимости состоит в том, что на практике, при определении последней используется моделирование наиболее эффективного использования (НЭИ) объектов оценки на рынке. Принцип НЭИ предполагает, что рыночная стоимость определяется исходя из наиболее вероятного использования объект оценки, являющегося физически возможным, экономически оправданным, соответствующим требованиям законодательства, финансово осуществимым и в результате которого расчетная величина стоимости данного объекта будет максимальной. Инвестиционная стоимость предполагает отказ от моделирования лучшего и наиболее эффективного использования и, фактически, рассматривает объектом оценки лишь текущее его применение.

В случае наличия инвестиционной стоимости, объект оценки может так сочетаться со свойствами конкретного лица (собственника), его имуществом или целями использования, что может приобретать свойства, которые не имеются аналогичными или идентичными объектами оценки на рынке. Данные свойства могут, как увеличивать, так и уменьшать инвестиционною стоимость по отношению к рыночной. Кроме того, инвестиционная стоимость предполагает использование только доходного подхода к оценке.

Проанализировав рыночную стоимость и инвестиционную стоимость, несложно увидеть, что существует ограничения в определении рыночной стоимости и отсутствуют ограничения в определении инвестиционной стоимости. Кроме того, инвестиционная стоимость может быть рассчитана, даже на предынвестиционной стадии проекта.

В таблице 3.1 показана зависимость вида стоимости проекта и стадии проекта. Знаком «–» отмечено, если данный вид стоимости не применяется на данной стадии проекта, знаком «+» отмечено, если данный вид стоимости применим на данной стадии инвестиционного проекта.

 

Таблица 3.1.

 

Зависимость применяемых видов стоимости инвестиционного проекта от стадии оцениваемого инвестиционного проекта

 

Универсальность инвестиционной стоимости, возможность ее расчета для каждого конкретного инвестора, возможность расчета инвестиционной стоимости на любой стадии проекта, отсутствие критерия наиболее эффективного использование и соответствие сути инвестиционного проекта обусловили особую практическую применимость и значимость инвестиционной стоимости. Таким образом, для проектов актуален расчет инвестиционной стоимости, и в рамках концепции управления, основанного на стоимости, рассматривается в качестве цели прирост инвестиционной стоимости.

 

3.2. Оценка инвестиционной стоимости проекта

 

Управление стоимостью проекта на основе изменения инвестиционной стоимости проекта включает в себя процессы планирования, организации, координации, нацеленные на увеличение инвестиционной стоимости проекта. Основными этапами при этом являются:

1) Оценка инвестиционной стоимости проекта на текущую дату;

2) Прогноз инвестиционной стоимости проекта в течение жизненного цикла проекта до момента завершения проекта.

3) Контроль и управление инвестиционной стоимостью проекта по мере развития проекта — контроль и управление изменениями проекта на основе инвестиционной стоимости проекта.

Оценка и прогноз инвестиционной стоимости носят подготовительный характер, используются для оценки экономической целесообразности проекта и выполняются временной рабочей группой проекта на фазе инициации. Стоимостные оценки при этом могут выполняться на основе метода дисконтирования денежных потоков.

Управление стоимостью на основе инвестиционной стоимости осуществляется на протяжении всего жизненного цикла проекта, при этом естественно, процессы управления реализуются по-разному на различных этапах проектного цикла.

В течение жизненного цикла проекта инвестиционная стоимость проекта изменяется, причем чем ближе к завершению проекта, тем меньше риски и выше инвестиционная стоимость проекта, поэтому график инвестиционный стоимости проекта можно условно представить следующим образом. (рис. 3.1.)

 

Рис. 3.1. Инвестиционная стоимость проекта на протяжении его жизненного цикла

 

Рассмотрим основной метод прогноза и оценки инвестиционной стоимости проекта – метод дисконтирования денежных потоков. Метод дисконтирования денежных потоков относится к доходному подходу к оценке различных активов, в том числе и проектов.

Доходный подход исходит из того принципа, что потенциальный инвестор или покупатель не заплатит за данный проект сумму, большую, чем текущая стоимость будущих доходов от этого проекта.

 

Метод дисконтированных будущих денежных потоков используется в рамках доходного подхода, когда ожидается, что будущие уровни денежных потоков будут изменяться нестабильно. Нестабильность денежных потоков является отличительной чертой проекта.

- Особенностью метода дисконтированных денежных потоков и его главным достоинством является то, что он позволяют учесть несистематические изменения потока доходов, которые нельзя описать какой-либо математической моделью.

В целом процедура определения инвестиционной стоимости проекта на основе метода дисконтирования денежного потока включает в себя, как правило, следующие этапы:

1. определение длительности проекта;

2. выбор типа денежного потока, который будет использоваться для расчета;

3. анализ и прогноз инвестиций по проекту;

4. анализ и прогноз валовых доходов по проекту;

5. анализ и прогноз валовых затрат по проекту;

6. расчет денежного потока для каждого года прогнозного периода;

7. определение соответствующей ставки дисконтирования;

8. расчет остаточной стоимости (в момент завершения проекта стоимость продажи проекта, проектообразующих активов и пр.);

9. расчет текущей стоимости будущих денежных потоков, текущей стоимости остаточной стоимости проекта;

10. внесение заключительных поправок;

11. выполнение процедуры проверки.

Определение длительности проекта

Длительность проекта определяется на предыинвестиционной стадии. На практике длительность проектов может быть различной, отсюда подразделение проектов на:

· Краткосрочные (от 1 до 3 лет);

· Среднесрочные (3-5 лет);

· Долгосрочные (более 5 лет).

Выбор вида (типа) денежного потока

Существует два основных вида денежных потоков:

- денежный поток для всего инвестированного капитала;

- денежный поток для собственного капитала.

Денежный поток для всего инвестированного капитала рассматривается с целью определения эффективности вложения капитала в целом. Полученные суммарные величины сопоставляются с полными инвестициями в проект, независимо от происхождения последних (т.е. оценивается стоимость собственного и заемного капитала).

Денежный поток для всего инвестированного капитала = Чистый доход (+ выплаты %, скорректированные на ставку налогообложения) + Амортизация –

- Изменение чистого оборотного капитала - Капитальные вложения + Изъятия вложений.

Денежный поток для собственного капитала принимает во внимание изменение (как рост, так и уменьшение) долгосрочной задолженности. С помощью данного вида денежного потока оценивается стоимость только собственного капитала.

Денежный поток для собственного капитала = Чистый доход после уплаты налогов + Амортизация + Увеличение долгосрочной задолженности –

- Уменьшение долгосрочной задолженности – Изменение чистого оборотного капитала – Капитальные вложения + Изъятия вложений.

Для каждого вида денежного потока существует свой тип ставки дисконтирования, связанной с определенными рисками:

Бездолговой денежный поток – средневзвешенная стоимость капитала.

Денежный поток для собственного капитала – стоимость капитала для собственника (инвестора).

Для проектов обычно используют денежный поток для конкретного инвестора (собственника) при расчете инвестиционной стоимости. Однако может использоваться для анализа денежные потоки на весь инвестированный капитал.

Определение размера денежного потока

Для определения размера денежного потока составляется прогноз валовых доходов и расходов предприятия за каждый временной промежуток прогнозного периода.

Для определения валовых доходов готовится прогноз в отношении следующих факторов:

- перечень предлагаемых услуг,

- объем предоставления услуг по каждому направлению, цены на услуги,

- влияния инфляции на цены,

- производственных мощностей и их расширения.

Для определения величины затрат анализируются следующие данные:

- постоянные и переменные издержки, их соотношение,

- влияние инфляции на затраты,

- единовременные затраты и чрезмерные статьи расходов, имевшие место в прошлом, но которые в будущем не встретятся,

- будущие ставки налогов,

- амортизация, которая определяется на основе имеющихся на текущий момент активов предприятия и анализа их будущего прироста и выбытия,

- условия кредитных линий (в модели потока для собственного капитала).

 

Составление прогноза инвестиций

Необходимо провести анализ, который включает исследование следующих компонентов:

- капиталовложений с целью замены основных средств по мере их износа, а также приобретения и строительства новых активов для расширения производственных мощностей в будущем,

- чистый оборотный капитал предприятия (сумма начального чистого оборотного капитала и дополнительного чистого оборотного капитала, необходимого для финансирования будущего роста предприятия),

- изменение остатка долгосрочной задолженности (получение и погашение ссуд) - в случае, если для расчетов выбрана модель денежного потока для собственного капитала.

Определение ставки дисконтирования

Ставка дисконтирования - это ожидаемая ставка дохода на вложенный капитал в сопоставимые по уровню риска объекты инвестирования или, другими словами, это ожидаемая ставка дохода по имеющимся альтернативным вариантам инвестиций с сопоставимым уровнем риска на дату оценки.

Ставка дисконтирования рассчитывается на той же основе, что и денежный поток, к которому она применяется. Для денежного потока собственного капитала применяется ставка дисконтирования, равная требуемой собственником ставке отдачи на вложенный капитал. Для бездолгового денежного потока применяется ставка дисконтирования, равная сумме взвешенных ставок с отдачи на собственный капитал и заемные средства (ставка отдачи на заемные средства является процентной ставкой банка по кредитам), где в качестве весов выступают доли заемных и собственных средств в структуре капитала.

Существуют различные методики определения ставки дисконтирования, наиболее распространенными из которых являются:

- для денежного потока собственного капитала:

· модель оценки капитальных активов (CAPM);

· метод кумулятивного построения (CCM).

 

- для бездолгового денежного потока:

· модель средневзвешенной стоимости капитала (WACC).

 

Метод кумулятивного построения (ССМ) представляет собой экспертный метод, учитывающий инвестиционные риски.

Кумулятивный метод наилучшим образом учитывает все виды рисков инвестиционных вложений.

Для определения ставки дисконтирования к безрисковой ставке дохода прибавляется дополнительные премии за риски проекта.

При этом известно, что увеличение нормы дохода происходит по мере повышения степени риска инвестиций.

Последовательность шагов

· Определить очищенную от риска норму дохода.

· Определить премии за риски проекта

· Просуммировать эти значения.

Ставка дисконтирования рассчитана методом кумулятивного построения по формуле:

R = R⁰ + å К_р , (3.1)

где, R⁰ – безрисковая ставка;

К_р – компенсация за риски проекта.

 

Определение очищенной от риска нормы дохода.

Для инвестора безрисковая ставки представляет собой альтернативную ставку дохода, которая характеризуется практическим отсутствием риска и высокой степенью ликвидности. В качестве безрисковой ставки дохода в мировой практике обычно используется ставка дохода по долгосрочным государственным долговым обязательствам (облигациям или векселям) с аналогичными исследуемому проекту горизонтом инвестирования. Для оценки российских компаний может быть принята ставка по вложениям с наименьшим уровнем риска (например, ставка по валютным депозитам в Сбербанке или других наиболее надежных банках, либо доходность долгосрочных государственных ценных бумаг. 

Расчет премий за риски состоит из качественного и количественного анализа рисков.

Качественный анализ рисков – это описание всех предполагаемых рисков проекта, а также стоимостная оценка их последствий и мер по снижению:

· Анализ внешних и внутренних факторов рисков.

· Оценка конкретного вида рисков, потенциальных областей рисков.

 

Количественный анализ рисков – это непосредственные расчеты изменений эффективности проекта в связи с рисками:

· Допустимый уровень рисков.

· Анализ процессов и операций проекта по уровню рисков.

· Методы снижения рисков.

 

Качественная оценка может быть сравнительно простой, ее главная задача — определить возможные виды рисков, а также факторы, влияющие на уровень рисков при выполнении определенного вида деятельности.

Количественная оценка рисков определяется через:

a) вероятность того, что полученный результат окажется меньше требуемого значения (намечаемого, планируемого, прогнозируемого);

b) произведение ожидаемого ущерба на вероятность того, что этот ущерб произойдет.

 

Классификация проектных рисков.

Анализ проектных рисков начинается с их классификации и идентификации, то есть с их качественного описания и определения — какие виды рисков свойственны конкретному проекту в данном окружении при существующих экономических, политических, правовых условиях.

Под классификацией рисков будем понимать распределение рисков на конкретные группы для достижения поставленных целей в соответствии с определенным признаком, положенным в основу данной классификации. Научно обоснованная классификация риска содействует четкому определению места каждого риска в ходе анализа проекта и создает потенциальные возможности для эффективного применения соответствующих методов, приемов управления риском. Сложность систематизации проектных рисков заключается в их многообразии, следствием этого является невозможность (да и ненужность) разработать единую, стройную систему их классификации.

Можно предложить обобщающую классификацию, базирующуюся на реальной практике проектной деятельности, которая учитывает ряд следующих типичных, наиболее часто встречающихся рисков, обращающих на себя внимание участников проекта:

· риск, связанный с нестабильностью экономического законодательства и текущей экономической ситуации, условий инвестирования и использования прибыли;

· внешнеэкономический риск (возможность введения ограничений на торговлю и поставки, закрытие границ и т.п.);

· неопределенность политической ситуации, риск неблагоприятных социально-политических изменений в стране и регионе;

· неполнота или неточность информации о динамике технико-экономических показателей, параметрах новой техники и технологии;

· колебания рыночной конъюнктуры, цен, валютных курсов и т.п.;

· неопределенность природно-климатических условий, возможность стихийных бедствий;

· производственно-технологический риск (аварии и отказы оборудования, производственный брак и т.п.);

· неопределенность целей, интересов и поведения участников;

· неполнота или неточность информации о финансовом положении и деловой репутации предприятий-участников (возможность неплатежей, банкротств, срывов договорных обязательств).

 

Можно также разделить риски на:

1) систематические, под которыми понимаются риски:

a) общие для всех проектов;

b) риски, связанные с общерыночными колебаниями цен на ресурсы и доходности финансовых инструментов, а следовательно, приводящие как к позитивным, так и негативным изменениям запланированной проектной эффективности) и

2) несистематические, рассматриваемые как воздействие на доходность конкретного проекта рисков, свойственных только данному проекту.

 

Во временном аспекте некоторые аналитики подразделяют риски на ретроспективные, текущие и перспективные, а по уровню воздействия предлагают выделять низкие, умеренные и полные риски.

В теории бизнеса встречаются термины «высокий риск» и «слабый риск», что связано с различными уровнями риска. Уровень риска при этом определяют как отношение масштаба ожидаемых потерь к объему имущества проекта и фирмы, и он также связывается с вероятностью наступления этих потерь.

При равных возможных условиях реализации проекта в рассматриваются и такие виды рисков, как:

· производственный — риск невыполнения планируемых объемов работ и/или увеличения затрат, недостатки производственного планирования и, как следствие, увеличение текущих расходов предприятия;

· инвестиционный — риск возможного обесценивания инвестиционно-финансового портфеля, состоящего как из собственных, так и приобретенных ценных бумаг;

· рыночный — риск, связанный с возможным колебанием рыночных процентных ставок как собственной национальной единицы, так и зарубежных курсов валют;

· политический — риск понесения убытков или снижения прибыли вследствие изменений государственной политики;

· финансовый — риск, связанный с осуществлением операции с финансовыми активами. Включает процентный, кредитный и валютный риски;

· процентный риск возникает обычно при заключении долгосрочных соглашений о займе на основе плавающей процентной ставки;

· кредитный риск возникает при невозможности выполнения банком кредитного договора вследствие финансового краха; валютный риск представляет собой риск потенциальных убытков, которые может понести фирма вследствие изменений в валютных курсах.

 

Экономический риск стратегической программы (проекта) — риск потери конкурентной позиции предприятия вследствие непредвиденных изменений в экономическом окружении фирмы, например роста цен на энергоносители, роста процентных ставок за кредиты под финансирование оборотных средств, повышения таможенных тарифов и других аналогичных факторов.

При оценке проектов можно также учитывать внешние и внутренние виды рисков.

К внешним относятся:

· риски, связанные с нестабильностью экономического законодательства и текущей экономической ситуации, условий инвестирования и использования прибыли;

· внешнеэкономические риски (возможность введения ограничений на торговлю и поставки, закрытия границ и т.п.);

· возможность ухудшения политической ситуации, риск неблагоприятных социально-политических изменений в стране или регионе;

· возможность изменения природно-климатических условий, стихийные бедствия;

· неправильная оценка спроса, конкурентов и цен на продукцию проекта;

· колебания рыночной конъюнктуры, валютных курсов и т.п.

 

В число внутренних рисков входят: неполнота или неточность проектной документации (затраты, сроки реализации проекта, параметры техники и технологии); неполнота или неточность информации о финансовом положении и деловой репутации предприятий-участников (возможность неплатежей, банкротств, срывов договорных обязательств).

 

Экспертный анализ рисков.

Экспертный анализ рисков применяют на начальных этапах работы, в случае если объем исходной информации является недостаточным для количественной оценки эффективности (погрешность результатов превышает 30%) и рисков проекта.

Достоинствами экспертного анализа рисков являются: отсутствие необходимости в точных исходных данных и дорогостоящих программных средствах, возможность проводить оценку до расчета эффективности проекта, а также простота расчетов. К основным недостаткам следует отнести: трудность в привлечении независимых экспертов и субъективность оценок. Эксперты, привлекаемые для оценки рисков, должны:

· иметь доступ ко всей имеющейся в распоряжении разработчика информации о проекте;

· иметь достаточный уровень креативности мышления;

· обладать необходимым уровнем знаний в соответствующей предметной области;

· быть свободными от личных предпочтений в отношении проекта;

· иметь возможность оценивать любое число идентифицированных рисков.

 

Алгоритм экспертного анализа рисков следующий:

1. по каждому виду рисков определяется предельный уровень, приемлемый для организации, реализующей данный проект. Предельный уровень рисков определяется по стобалльной шкале;

2. устанавливается, при необходимости, дифференцированная оценка уровня компетентности экспертов, являющаяся конфиденциальной. Оценка выставляется по десятибалльной шкале;

3. риски оцениваются экспертами с точки зрения вероятности наступления рискового события (в долях единицы) и опасности данных рисков для успешного завершения проекта (по стобалльной шкале);

4.  оценки, проставленные экспертами по каждому виду рисков, сводятся разработчиком проекта в таблицы. В них определяется интегральный уровень по каждому виду рисков;

5. сравниваются интегральный уровень рисков, полученный в результате экспертного опроса, и предельный уровень для данного вида и выносится решение о приемлемости данного вида риска для разработчика проекта;

6. в случае, если принятый предельный уровень одного или нескольких видов рисков ниже полученных интегральных значений, разрабатывается комплекс мероприятий, направленных снижение влияния выявленных рисков на успех проекта, и осуществляется повторный анализ рисков.

 

Пример анализа рисков приведен в приложении 4 на примере проекта «ХХХ».

Метод оценки капитальных активов (CAPM). Модель оценки капитальных активов (CAPM) основана на предположении, что инвестор, вкладывая средства в той или иной степени рискованный бизнес, стремится к получению дополнительных доходов по сравнению с гарантированными доходами от безрисковых инвестиций. Дополнительный доход связан с более высокой степенью риска. Модель оценки капитальных активов позволяет измерить дополнительный ожидаемый доход для активов.

В соответствии с моделью оценки капитальных активов ставка дисконтирования находится по формуле:

 

R=R_f + β *(R_m- R_f)+S1+S2+C, (3.2)

 

где R - ставка дисконтирования или ожидаемая инвестором ставка дохода на собственный капитал;

R_f - безрисковая ставка дохода;

β - коэффициент бета (является мерой систематического риска, связанного с макроэкономическими и политическими процессами, происходящими в стране);

R_m - среднерыночная ставка дохода;

R_m-R_f - рыночная премия за вложения в рискованный инвестиционный актив;

С - страновой риск.

S1 - премия для малых предприятий;

S2 - премия за риски, характерные для конкретного проекта;

C - страновой риск.

Данная модель является наиболее объективной (поскольку основана на реальной рыночной информации, а не на экспертной оценке) и широко используется в странах с развитыми рыночными отношениями. Однако, в условиях российского рынка, применение данной модели требует корректировки: в западной практике за очищенную от риска ставку дохода R_f обычно принимается ставка по государственным облигациям; считается, что государство является самым надежным гарантом по своим обязательствам (вероятность банкротства, как в случае рассмотрения предприятий частного сектора, исключается).

Корректировка на премию для малых предприятий вносится ввиду того, что при расчете рыночной премии и коэффициента бета используются данные, полученные при изучении риска инвестирования в крупные компании, акции которых котируются на фондовых биржах.

Корректировка на риски, характерные для конкретного проекта вносится ввиду того, что проекту присущи специфические риски.

Коэффициент Бета служит мерой систематического риска и, в общем, показывает чувствительность ценных бумаг к колебаниям рынка в будущем. Коэффициент Бета больше единицы, если относительный риск по конкретным проектам превышает среднерыночный, и меньше 1, если относительный уровень риска ниже среднего. Для инвестиционных проектов характерен коэффициент b больше 1.

Рассчитывается коэффициент b, исходя из амплитуды колебаний общей доходности конкретного проекта по сравнению с общей доходностью фондового рынка в целом.

Расчет коэффициента b осуществляется путем определения регрессионного уравнения, зависимости изменения дохода на оцениваемые акции от изменения рыночной доходности.

 

 (3.3)

где  – средняя доходность конкретного проекта (или аналогичного проекта) за i-период;

 – средняя доходность конкретного проекта (или аналогичного проекта) за все периоды;

 – доходность в среднем на рынке ценных бумаг за i-период;

 – доходность в среднем на рынке ценных бумаг за все периоды;

 – ковариация доходности конкретного проекта (или аналогичного проекта) по отношению к рыночному портфелю;

 – дисперсия доходности конкретного проекта (или аналогичного проекта) за i-период.

 

Ковариация – это сопряженное выравнивание двух признаков, выраженное математическим ожиданием произведения отклонений двух признаков этих средних.

Метод средневзвешенной стоимости капитала (Weighted Average Cost of Capital)

Для денежного потока для всего инвестированного капитала (бездолгового денежного потока) применяется ставка дисконта, равная сумме взвешенных ставок отдачи на собственный капитал и заемные средства (ставка отдачи на заемные средства является процентной ставкой банка по кредитам), где в качестве весов выступают доли заемных и собственных средств в структуре капитала.

Средневзвешенная стоимость капитала (Weighted Average Cost of Capital – WACC) рассчитывается по формуле:

 

 (3.4)

где r_d – стоимость привлечения заемного капитала;

t_c – ставка налога на прибыль предприятия;

r_e – стоимость привлечения собственного капитала;

w_d – доля заемного капитала в структуре капитала проекта;

w_е – доля собственного капитала в структуре капитала проекта.

В качестве расходов, требуемых для получения компанией одного рубля собственных средств, выступает ставка дисконтирования, рассчитанная с помощью в моделей CAPM и кумулятивного построения.

Определение остаточной стоимости в момент завершения проекта

Определение остаточной стоимости основано на предпосылке о том, что проект или его составляющие способны приносить доход и по окончании проектного цикла.

Расчет стоимости продажи в конце эксплуатационной стадии проекта может быть произведен несколькими методами в зависимости от планируемых сценариев. Существуют следующие методы расчета:

- по ликвидационной стоимости – данный метод используется в том случае, если в после прогнозный период ожидается ликвидация проекта с последующей перепродажей имеющихся активов. При расчете ликвидационной стоимости необходимо принять во внимание расходы, связанные с ликвидацией, и скидку на срочность (при срочной ликвидации);

- по стоимости чистых активов – техника расчетов аналогична расчетам ликвидационной стоимости, но не учитывает затрат на ликвидацию и скидку за срочную продажу активов проекта. Данный метод может быть использован для стабильного проекта, главной характеристикой которого являются накопленные активы;

- модель Гордона – капитализирует годовой доход в показатель стоимости при помощи ставки капитализации. Модель Гордона основана на условии, что проект будет существовать как бизнес, по которому будут стабильные доходы.

В модели Гордона есть условия применения в остаточный период и предполагает, что величины амортизации и капиталовложений равны. Кроме того, в модели Гордона предполагается, что стратегия развития бизнеса не изменится.

 

 (3.5)

 

где V_term - остаточная стоимость проекта,

СА_n - денежный поток доходов за последний год прогнозного периода;

R - ставка дисконтирования для собственного капитала;

g - долгосрочные темпы прироста.

Полученную таким образом остаточную стоимость проекта на конец проектного цикла приводят к текущим стоимостным показателям.

Итоговая величина инвестиционной стоимости проекта состоит из двух составляющих:

- текущей стоимости денежных потоков в течение проектного цикла;

- текущего значения остаточной стоимости проекта на момент завершения проекта.

 

    (3.6)

Где V - инвестиционная стоимость проекта;

CF_1,2…n - прогнозные значения денежных потоков (Cash Flow), полученныe от объекта оценки в 1-й, 2-й, n-й год (период);

R- ставка дисконтирования (она учитывает риск вложения средств в данный объект, желаемую отдачу от объекта и другие факторы);

n - количество прогнозируемых периодов (лет);

i - номер периода.

При проведении процедуры дисконтирования необходимо учитывать, как денежные потоки поступают во времени (в начале каждого периода, в конце каждого периода, равномерно в течение года, и т.д.).

Формула текущей стоимости получаемой в будущем денежной единицы имеет следующий вид:

для конца периода

, (3.7)

для середины периода

 (3.8)

где n - число периодов.

Итоговая проверка заключается в возврате к предыдущим этапам, проверке математических расчетов, обоснованности принятых допущений, сопоставлении запланированных данных с имеющимися и т.д.

Использование метода анализа инвестиционной стоимости требует дополнительной структуризации системы управления стоимостью проекта и дополнительных усилий менеджера по сбору и анализу данных. Тем не менее, данный подход позволяет получить более точную картину состояния дел по проекту и представить ее высшему руководству и заказчику в виде разнообразных отчетов. Однако на методе дисконтирования денежных потоков основан расчет не только инвестиционной стоимости проекта, но и системы динамических показателей эффективности. Которые будут рассмотрены в следующем параграфе.

 

3.3. Использование показателей эффективности проекта в управлении стоимостью проекта

 

Принятие управленческого решения предполагает выбор того или иного сценария развития, при этом каждый из сценариев может быть описан отдельным условным проектом. Перед руководителем стоит вопрос при выборе различных решений, выбрать один из сценариев или выбрать тот или иной альтернативный проект.

Поэтому необходимо для адекватного принятия решения по управлению стоимостью проекта рассматривать не только инвестиционную стоимость проекта, но и всю систему показателей эффективности, и их динамику на протяжении проекта.

Проблема оценки инвестиционной привлекательности состоит в анализе предполагаемых вложений в проект и потока доходов от его использования. Аналитик должен оценить: насколько предполагаемые результаты отвечают требованиям инвестора по уровню доходности и сроку окупаемости.

Для принятия инвестиционного решения необходимо располагать информацией о характере полного возмещения затрат, а также о соответствии уровня дополнительно получаемого дохода степени риска неопределенности достижения конечного результата.

Различают простые (статические) и динамические методы оценки, основанные на теории временной стоимости денег. Простые методы расчета экономической эффективности капитальных вложений предусматривают следующую систему показателей.

1. Коэффициент общей экономической эффективности капитальных вложений (Э_о)

 

Э₀ = П / К (3.9)

 

где П – годовая прибыль;

К – капитальные вложения.

 

2. Срок окупаемости (Т)

 

Т = П / К (3.10)

 

3. Показатель сравнительной экономической эффективности (Э_с), основанный на минимизации приведенных затрат,

 

Э_с = С + Е_н·К, (3.11)

 

где К – капитальные вложения по каждому варианту;

С – текущие затраты (себестоимость) по тому же варианту;

Е_н – нормативный коэффициент эффективности капитальных вложений.

 

Основным недостатком данных показателей является игнорирование различной стоимости денег во времени.

Оценка инвестиционной привлекательности проектов должна учитывать.

· изменение стоимости денег во времени;

· инфляционные процессы;

· возможность альтернативного инвестирования;

· необходимость обслуживания капитала, привлекаемого для финансирования.

 

Техника динамических методов базируется на выводе о том, что потоки доходов и расходов по проекту, представленные в бизнес-плане, несопоставимы. Для объективной оценки необходимо сравнивать затраты по проекту с доходами, приведенными к их текущей стоимости на момент осуществления затрат, исходя из уровня риска по оцениваемому проекту, т.е. доходы должны быть продисконтированы.

Оценка проекта с учетом временного фактора основана на использовании следующих показателей:

1) чистая текущая стоимость;

2) срок (период) окупаемости;

3) ставка доходности проекта;

4) внутренняя ставка доходности;

5) модифицированная ставка доходности;

6) ставка доходности финансового менеджмента.

 

Оценка инвестиционной привлекательности проекта использование, как правило, всей системы показателей. Это связано с тем, что каждому методу присущи некоторые недостатки, которые устраняются при расчете другого показателя. Экономическое содержание каждого показателя неодинаково. Аналитик получает информацию о различных сторонах инвестиций, поэтому только позволит принять правильное решение.

 

Чистая текущая стоимость.

Показатель чистой текущей стоимости доходов позволяет классифицировать варианты и принимать решения на основе сравнения инвестиционных затрат с доходами от проекта, приведенными к текущей стоимости.

 

Схема расчета чистой текущей стоимости (NPV - Net Present Value).

1. Определить текущую стоимость каждой суммы потока доходов исходя из ставки дисконтирования и периода возникновения доходов.

2. Суммировать текущую стоимость будущих доходов.

3. Из суммарной текущей стоимости денежных потоков вычитается текущая стоимость затрат по проекту.

 

Если NPV– отрицательная величина, то инвестор отклоняет проект. При рассмотрении нескольких вариантов предпочтение отдается проекту с максимальной величиной данного показателя.

Чистая текущая стоимость рассчитывается как сопоставление величины инвестиций (IC) с общей суммой дисконтированных чистых денежных поступлений, генерируемых проектом в течение прогнозируемого срока:

 

, (3.12)

 

где

CF – денежные поступления от реализации проекта;

r – ставка дисконтирования;

n – срок инвестирования (продолжительность проекта);

IC – величина первоначальной инвестиции.

Если проект предполагает не разовую инвестицию, а последовательное инвестирование финансовых ресурсов в течение m лет, то формула для расчета NPV модифицируется следующим образом:

 

, (3.13)

 

где

CF – денежные поступления от реализации проекта;

r – ставка дисконтирования;

n – срок инвестирования (продолжительность проекта);

IC – величина первоначальной инвестиции;

i – прогнозируемый средний темп инфляции.

 

Пример. Рассчитаем показатель NPV по анализируемому проекту «Восток» (табл. 3.2). Ставка дисконтирования – 20%.

 

Таблица 3.2.

Расчет чистой текущей стоимости

 

 

Положительная величина NPV показывает, насколько возрастет стоимость активов инвестора. Поэтому предпочтение отдается проекту с наибольшей величиной чистой текущей стоимости доходов. Показатель NPV относится к категории абсолютных, что позволяет суммировать результаты по отобранным вариантам для определения NPV по инвестиционному портфелю в целом.

 

Недостатки показателя:

1. Абсолютное значение NPV при сравнительном анализе инвестиций в недвижимость не учитывает объем вложений по каждому варианту.

2. Величина NPV зависит не только от суммы затрат и распределения потока доходов во времени. На результаты существенное влияние оказывает применяемая аналитиками ставка дисконтирования, а оценка уровня риска проводится достаточно субъективно.

Рассмотрим влияние ставки дисконтирования на доходность проекта «Восток» (табл. 3.3).

 

Таблица 3.3.

 

Влияние ставки дисконтирования на NPV

 

 

Увеличение ставки дисконтирования снижает величину реального прироста активов. Следовательно, один и тот же проект в разных условиях, оцененных ставкой дисконтирования, даст различные результаты и из прибыльного может превратиться в убыточный.

 

Период (срок) окупаемости.

Период окупаемости – это число лет, необходимых для полного возмещения вложений в проект за счет приносимого дохода.

Схема расчета срока окупаемости:

1) определить дисконтированный денежный поток доходов в соответствии с периодом возникновения;

2) рассчитать накопленный дисконтированный денежный поток как алгебраическую сумму затрат и дисконтированных доходов. Расчет ведется до первой положительной величины;

3) определить срок окупаемости (DPP) по формуле:

 

DPP = Т ₁ + НС/ДДП, (3.14)

 

где

Т ₁ – число лет, предшествующих году окупаемости;

НС – невозмещенная стоимость на начало года окупаемости;

ДДП – дисконтированный денежный поток года окупаемости.

 

Пример. Проект «Восток» требует вложений в размере 3000, доходы составят: в первый год – 1000, во второй – 1500, в третий – 1400, в четвертый – 1500, в пятый 1200. Ставка дисконтирования – 20%.

 

Таблица 3.4.

Расчет срока окупаемости

 

 

Данный показатель определяет срок, в течение которого инвестиции будут «заморожены», так как реальный доход от инвестиционного проекта начнет поступать только по истечении периода окупаемости. При отборе вариантов предпочтение отдается проектам с наименьшим сроком окупаемости.

Показатель «период окупаемости» целесообразно рассчитывать по проектам, финансируемым за счет заемных средств. Срок окупаемости должен быть меньше периода пользования заемными средствами, устанавливаемого кредитором.

Этот показатель является приоритетным, если для инвестора важно в максимально короткий срок возвратить вложенные средства, например при вложении временно свободных денежных средств. Недостатки показателя:

1. В расчетах игнорируются доходы, получаемые после предлагаемого срока окупаемости проекта. Следовательно, при отборе альтернативных вариантов можно допустить серьезные просчеты, если ограничиваться применением только данного показателя.

2. Использование этого показателя для анализа инвестиционного портфеля в целом требует дополнительных расчетов. Период окупаемости инвестиций по портфелю в целом не может быть определен как простая средняя величина.

 

Индекс доходности проекта.

Данный показатель отражает эффективность сравниваемых инвестиционных проектов, которые различаются величиной затрат и потоками доходов.

Индекс рентабельности проекта (PI) рассчитывается как отношение приведенного дохода по проекту к величине приведенных затрат (инвестиций):

Индекс рентабельности является относительным показателем и характеризует эффективность осуществляемых вложений. Чем больше значение этого показателя, тем выше отдача каждого рубля, инвестированного в данный проект.

 

, (3.15)

 

где

CF – денежные поступления от реализации проекта;

r – ставка дисконтирования;

n – срок инвестирования (продолжительность проекта);

IC – величина первоначальной инвестиции.

 

Возможен и другой вариант расчета этого показателя:

 

PI = NPV / IC + 1 (3.16)

 

Ставка доходности проекта «Восток» составляет:

 

((891 : 3000)+1) • 100% = 129.7%, или 2764 : 2000 = 1,297.

 

По экономическому содержанию индекс рентабельности проекта показывает величину прироста активов на единицу инвестиций. Если индекс больше единицы, то инвестиционный проект имеет положительное знамени чистой текущей стоимости доходов. Отбирается проект с максимальным индексом доходности инвестированного капитала.

При принятии инвестиционных решений аналитики отдают предпочтение данному показателю в том случае, если величина NPV в рассматриваемых проектах одинакова. Поскольку показатель NPV является абсолютным, возможна ситуация, когда проекты будут иметь равную чистую текущую стоимость доходов.

 

Пример. Проект А требует для инвестирования 2000 и обеспечивает поток доходов в сумме 800, 500, 900, 1000 и 1000. Проект Б требует для инвестирования 1750, а предполагаемый поток доходов составит 800, 400, 800, 900 и 800. Ставка дисконтирования, используемая при принятии решения, – 15%.

 

Таблица 3.5.

 

Сравнительный анализ инвестиционной привлекательности двух проектов

 

 

В этом случае по методу чистой текущей стоимости следует предпочесть проект А.

В этом случае по методу индексу рентабельности следует предпочесть проект Б.

Преимущества показателя PI заключаются в том, что он является относительным и отражает эффективность единицы инвестиций. Кроме того, в условиях ограниченности ресурсов этот показатель позволяет сформировать наиболее эффективный инвестиционный портфель.

Основным недостатком является зависимость результатов расчета от ставки дисконта.

 

Внутренняя ставка доходности проекта.

Внутренняя ставка доходности проекта (IRR) – это ставка дисконтирования, приравнивающая сумму текущей стоимости будущих доходов к величине инвестиций. Этот показатель обеспечивает нулевое значение чистой текущей стоимости доходов. Данный метод оценки инвестиций в недвижимость основан на определении максимальной величины ставки дисконтирования, при которой проекты останутся безубыточными.

IRR показывает ожидаемую доходность проекта, и, следовательно, максимально допустимый относительный уровень расходов, которые могут быть связаны с данным проектом. Например, если проект полностью финансируется за счет кредита банка, то значение IRR показывает верхнюю границу допустимого уровня банковской процентной ставки, превышение которого делает проект убыточным.

Данный показатель можно использовать лишь для классических инвестиционных проектов, основанных на ординарных денежных потоках и предполагающих разовую начальную инвестицию и последующие денежные поступления.

Экономический смысл критерия IRR заключается в том, что организация может принимать любые решения инвестиционного характера, уровень рентабельности которых не ниже определенной пороговой величины. Как правило, в качестве данной величины выступает показатель стоимости капитала (WACC).

Сравнение критерия IRR и WACC позволяет судить о том, насколько близка ожидаемая доходность проекта к нормальному уровню доходности в данном бизнесе. Это сравнение позволяет сделать следующие выводы.

Если IRR > WACC, то проект является более прибыльным, чем аналогичные проекты в среднем, и должен быть принят. В случае, когда IRR < WACC, проект является менее прибыльным, чем аналогичные проекты в среднем. Наконец, при IRR = WACC проект в коммерческом отношении не лучше и не хуже, чем аналогичные.

Использование IRR при анализе и отборе инвестиционных проектов основано на интерпретации этого показателя. Внутренняя ставка является индивидуальным показателем конкретного проекта, представленного не только данной суммой затрат, но и потоком доходов, индивидуальным как по величине каждого слагаемого потока, так и по времени возникновения.

Рассмотрим влияние распределения доходов во времени на показатель IRR.

 

Таблица 3.6.

 

Сравнительный анализ проектов

 

 

Все три проекта требуют одинаковых затрат, совпадает и сумма доходов в том виде, в каком они будут представлены в финансовых отчетах соответствующих лет. Однако различия в распределении потока доходов во времени оказывают существенное влияние на показатель IRR. Внутренняя ставка доходности проекта Y почти в 1,6 раза больше, чем по проекту Z.

IRR можно интерпретировать как некий «запас прочности» проекта, отражающий его устойчивость в условиях возможного повышения риска. Неблагоприятные изменения, затрагивающие как экономику в целом, так и конкретный вид бизнеса, требуют адекватного уровня ставки дисконтирования. Проекты с максимальной величиной IRR более привлекательны, так как потенциально способны выдерживать большие нагрузки на инвестиционный капитал, связанные с возможным повышением его стоимости.

Возможен другой подход к интерпретации IRR, которая в этом случае рассматривается как единая депозитная ставка, обеспечивающая равную инвестиционную привлекательность для двух вариантов вложений. В первом случае депозит открывается в год осуществления проекта на сумму, равную его стоимости. Во втором случае на пополняемый депозитный счет помещаются средства, совпадающие по сумме и периоду возникновения с потоком доходов по анализируемому проекту. Величина депозитной ставки должна обеспечить совпадение накопленной суммы в конце жизненного цикла проекта.

Расчет показателей IRR в мировой практике проектного финансового анализа является важным этапом. Сравнение расчетной величины IRR с требуемой ставкой дохода на капитал в данной конкретной сфере позволяет на начальной стадии отклонять неэффективные проекты.

 

Недостатки показателя.

1. IRR сложно использовать для оценки инвестиционного портфеля в целом, так как этот показатель в отличие от показателя NPV не суммируется и характеризует только конкретный проект.

2. IRR требует особого применения при анализе инвестиций, предусматривающих несколько крупных отрицательных денежных потоков в течение экономической жизни проекта, например приобретение проекта в рассрочку.

Вследствие неоднократного инвестирования чистая текущая стоимость доходов будет принимать нулевое значение несколько раз. Следовательно, IRR будет иметь столько же решений. Для анализа рекомендуется использовать минимальное значение внутренней ставки доходности проекта.

3. Оценка проекта исходит из гипотетического предложения, что генерируемые недвижимостью доходы реинвестируются и приносят доход по ставке, равной IRR. На практике такое совпадение маловероятно. Следовательно, IRR является достаточно абстрактным показателем, однако его использование при отборе проектов дает хорошие результаты.

Проблема ранжирования инвестиционных вложений в недвижимость по совокупности показателей IRR и NPV может проявляться в двух основных ситуациях.

Во-первых, при выборе из двух альтернативных проектов один из них может иметь лучшие показатели как по NPV, так и по IRR.

В данном случае проект Б имеет большую величину NPV И IRR, что делает его, безусловно, более привлекательным.

Во-вторых, при выборе из двух альтернативных проектов один может иметь большую величину NPV, другой – большее значение IRR.

 

Проект А имеет лучшее значение NPV, проект Б обеспечивает большую величину IRR.

Существует некая ставка дисконтирования, которая уравнивает значение NPV по проектам А и Б.

Эта ставка дисконтирования является критической точкой, меняющей привлекательность оцениваемых проектов:

· если ставка дисконтирования, применяемая аналитиком, критического значения, то более привлекательным является проект А;

· если ставка дисконтирования, оценивающая риск вложений в данный проект собственности, больше критической величины, то инвестиционная привлекательность проектов меняется и более выгодным становится проект Б.

 

Модифицированная ставка доходности.

Модифицированная ставка доходности (MIRR) инвестиционного проекта позволяет устранить существенный недостаток внутренней ставки доходности проекта, который возникает в случае неоднократного оттока денежных средств.

Данный показатель представляет собой ставку дисконтирования, уравнивающий приведенную стоимость оттоков денежных средств и наращенную величину притоков денежных средств, причем операции дисконтирования и наращения выполняются с использованием показателя стоимости капитала.

,     (3.17)

 

где CIF – приток денежных средств;

COF – отток денежных средств;

r – стоимость источников финансирования;

n – срок инвестирования (продолжительность проекта).

Если:

· MIRR > WAСС, то проект следует принять;

· MIRR < WAСС, то проект следует отвергнуть.

 

MIRR решает проблему оценки неординарных денежных потоков и может применяться для оценки всех видов денежных потоков. Если затраты в недвижимость осуществляются в течение нескольких лет, то временно свободные средства, которые инвестор должен вложить в будущем, можно инвестировать в другой второстепенный проект. Обязательное требование к таким временным инвестициям заключается в том, что они должны быть безрисковые и высоколиквидные, так как вложенный капитал должен быть возвращен точно в соответствии с графиком затрат по основному инвестиционному проекту.

Величина безопасной ликвидной ставки определяется на основе анализа финансового рынка. В странах со стабильной рыночной экономикой – это обычно уровень дохода по облигациям государственного займа с пятилетним сроком погашения. В российской практике в каждом конкретном случае аналитик определяет величину безопасной ликвидной ставки индивидуально, но в любом случае ее уровень относительно невысок.

Дисконтирование затрат по безопасной ликвидной ставке позволяет рассчитать их суммарную текущую стоимость, по величине которой можно более объективно оценить уровень доходности инвестиционного проекта.

 

Схема расчета модифицированной ставки доходности.

1. Определяется величина безопасной ликвидной ставки доходности.

2. Затраты по проекту, распределенные по годам инвестирования, дисконтируются по безопасной ликвидной ставке.

3. Составляется модифицированный денежный поток.

4. Рассчитывается MIRR по схеме определения внутренней ставки доходности, но на основе модифицированного денежного потока.

 

Пример расчета MIRR для проекта «Венера».

 

Затраты - 800, 800; поток доходов – 500, 600, 700, 800.

Средства, предназначенные для вложения в проект во втором году, могут быть помещены на один год в безопасный проект, например в государственные ценные бумаги. Если они обеспечивают доход 6% годовых, то инвестор в первый год должен вложить:

-       во-первых, 800 – в основной проект;

-       во-вторых, 800 / (1+0,06) = 800 • 0,9434 = 755 – в государственные ценные бумаги.

 

Таким образом, суммарные инвестиции составят 1555.

Дальнейший расчет осуществляется по схеме внутренней ставки доходности проекта. Однако денежный поток в модифицированном виде будет выглядеть следующим образом.

 

Таблица 3.7.

 

Расчет модифицированной ставки доходности

 

 

Ставка доходности финансового менеджмента.

Совершенствование методов оценки инвестиционной привлекательности проектов требует объективного анализа эффективности использования доходов, генерируемых приобретаемой недвижимостью. Эти средства будут инвестированы в различные новые проекты исходя из финансовых возможностей и политики инвестора. Допустимый уровень риска по таким проектам может быть выше, чем при вложении временно свободных средств, предназначенных для основного проекта; кроме того, возможна диверсификация инвестиций. Следовательно, специалист, определяющий финансовую политику на стадии получения доходов от основного проекта, рассчитывает среднюю, т.е. круговую, ставку доходности будущих инвестиций.

 

Схема расчета ставки доходности финансового менеджмента (FMRR).

1. Определяется безрисковая ликвидная ставка доходности.

2. Рассчитывается сумма затрат по инвестиционному проекту приведенных к моменту начала проекта по безопасной ликвидной ставке.

3. Определяется круговая ставка доходности.

4. Рассчитывается суммарная будущая стоимость доходов от анализируемого инвестиционного проекта, накопленных по круговой ставке доходности.

5. Составляется модифицированный денежный поток.

6. Рассчитывается ставка доходности финансового менеджмента по схеме расчета IRR на основе модифицированного денежного потока.

 

Пример. Рассчитаем FMRR для проекта «Венера».

 

Текущая стоимость затрат по проекту составляет 1471. Определим будущую стоимость доходов от проекта «Венера», если круговая ставка доходности равна 10%.

500ּ(1+0,1)³ =500ּ1,331 = 665,5

600ּ(1+0,1)² = 600ּ1,21 = 726

700ּ(1+0,1)³ = 700ּ1,1 = 770

800ּ(1+0,1)⁰ = 800ּ1 = 800

665,5 + 726 + 770 + 800 = 2961,5

 

Результаты расчета приведены в табл. 3.8

 

Таблица 3.8.

 

Расчет ставки доходности финансового менеджмента

 

 

Расчет внутренней ставки доходности проекта для денежного потока, модифицированного по безопасной ликвидной ставке (применяемой к затратам) и по круговой ставке доходности (применяемой к потоку доходов).

Таким образом, оценка инвестиционной привлекательности проектов предполагает сравнение расходов и доходов по проекту с учетом различной стоимости денег во времени.

Ставка дисконтирования, применяемая для расчета стоимости доходов, зависит от степени риска оцениваемого проекта.

Оценщик может использовать шесть показателей, отражающих различные стороны экономической эффективности проекта.

1. Период (срок) окупаемости проекта информирует о временном периоде, необходимом для выбора вложенных средств, однако не учитывает динамику доходов в последующий период.

2. Чистая текущая стоимость доходов отражает реальный прирост активов от реализации оцениваемого проекта. Однако показатель существенно зависит от применяемой ставки дисконтирования и не учитывает затраты по проекту.

3. Ставка доходности (коэффициент рентабельности) проекта отражает величину чистого приведенного дохода, получаемого на единицу затрат по проекту. Показатель зависит от применяемой ставки дисконтирования, т.е. испытывает субъективное влияние.

4. Внутренняя ставка доходности проекта отражает запас «прочности» проекта, так как по экономическому содержанию – это ставка дисконтирования, уравнивающая приведенные доходы с расходами по проекту. Недостатком метода является гипотетическое предположение о реинвестировании по внутренней ставке доходности, что на практике невозможно. Кроме того, если в течение анализируемого периода достаточно крупные затраты возникают несколько раз, то показатель имеет множество решений.

5. Модифицированная ставка доходности рассчитывается по проектам, предполагающим распределение затрат по годам. Поэтому свободные средства, предназначенные для вложения в основной проект, в последующие периоды можно временно инвестировать в другие проекты, отвечающие условиям безопасности и ликвидности. Поскольку второстепенные проекты обеспечивают некоторый доход, потребность в инвестициях в Начальный период будет уменьшена исходя из уровня безопасной ликвидной ставки дисконтирования.

6. Ставка доходности финансового менеджмента доходы, получаемые от проекта, могут быть инвестированы в несколько проектов, имеющих разный уровень доходности. Аналитик определяет среднюю, или круговую, ставку доходности и на ее основе рассчитывает величину накоплений к моменту возникновения последней суммы доходов. Для корректировки потока затрат и потока доходов используются различные ставки, максимально приближенные к действительности.

 

Многообразие показателей, которые необходимо отслеживать менеджеру для принятие решение обусловило необходимость создание таблицы индикаторов принятия решения, которая представлена в таблице 3.9.

 

Таблица 3.9.

 

Анализ критериев управления стоимостью проекта

 

 

В качестве примера расчета показателей эффективности проекта, стоимости проекта и принятия решений на основе рассчитанных показателей на практике, в приложении 4 настоящего пособия представлен проект «ХХХ».

 

3.4. Использование показателей EVA и MVA в управлении стоимостью проекта

 

Для управления стоимостью инвестиционного проекта целесообразно воспользоваться методическими основами управления стоимостью компании с учетом специфики инвестиционного проекта. В настоящее время развитие оценочных деятельности привело к появлению новых методов и показателей в оценке бизнеса, в настоящее время оценка бизнеса включает применение показателей концепции управления стоимостью компании (Economic Value Added (EVA), Market Value Added (MVA) и др.).

Показатели управления стоимостью компании (Economic Value Added (EVA), Market Value Added (MVA) и др.) применяются в управлении стоимостью бизнеса (предприятия), рассмотрим возможности применения данных показателей в управлении стоимостью инвестиционного проекта.

Наверно, из всех существующих показателей, предназначенных для управления стоимостью компании, Economic Value Added (EVA) является самым известным и распространенным. EVA является индикатором качества управленческих решений: постоянная положительная величина этого показателя свидетельствует об увеличении стоимости компании, тогда как отрицательная – о ее снижении.

Базовая формула расчета EVA имеет вид:

EVA = NOPAT – WACC ∙ CAPITAL,

 

где

NOPAT – прибыль после выплаты налогов;

WACC – средневзвешенная стоимость капитала;

CAPITAL – инвестированный капитал.

Поскольку средневзвешенная стоимость капитала определяется по формуле:

 

WACC= R_e ∙ d_e + R_d ∙ d_d ∙ (1 – tax), (3.18)

 

d_e + d_d = 1

 

где R_e — ставка доходности собственного капитала;

d_e — доля собственного капитала в общей сумме капитала;

d_d — доля заемного капитала в общей сумме капитала;

R_d — ставка доходности заемного капитала компании (затраты на привлечение заемного капитала).

tax — ставка налога на прибыль.

Поскольку величины d_e CAPITAL и d_d CAPITAL отражают величины собственного и заемного капитала в инвестициях по проекту, значит, величины R_e и R_d должны показывать затраты на привлечение собственного капитала и заемного капитала по отношению ко всей сумме собственного и заемного капитала соответственно. Причем для инвестиционного проекта необходимо учитывать не только доходность, но и погашение суммы привлеченного капитала в течение срока реализации проекта. То есть требуется введение модифицированного для инвестиционного проекта показателя Модифицированной EVA, с учетом доходности и погашения капитала на протяжении реализации инвестиционного проекта.

EVA* = NOPAT – (C _e ∙ d_e + C_d ∙ d_d ) ∙ CAPITAL. (3.19)

 

C _e = R_e / (1 – (1+ R_e)^-n)

R_e – доходность требуемая инвестором;

n – срок проекта.

C _d = R_d / (1 – (1+ R_d)^-n) (3.20)

R_d – ставка процента по кредиту;

t – срок кредита.

Рассмотрим подробнее на примере инвестиционного проекта (таблица 3.10).

 

 

 

 

 

 

Таблица 3.10.

 

Данные по инвестиционному проекту

 

 

Для заемного капитала известна ставка 15% по кредиту, который выдан на весь срок реализации инвестиционного проекта с ежегодным погашением равными долями. Доля заемного капитала составляет 50%.

Для собственного капитала требуемая доходность определена инвестором на уровне 17%.

Рассчитаем показатель C_d, который показывает отношение ежегодных затрат на привлечение заемного капитала по отношению ко всей сумме заемного капитала.

 

C_d = R_d / (1 – (1+ R_d)^-t) (3.21)

R_d – ставка процента по кредиту;

t – срок кредита.

C_d = 0,15 / (1 – (1+0,15)^-5) = 0,298316

Затраты на привлечение заемного капитала в каждом году инвестиционного проекта составляют:

C_d ∙ d_d ∙ CAPITAL = 0,298316 ∙ 0,5 ∙ 100 = 14,916 млн. рублей ежегодно в течение пяти лет.

Рассчитаем показатель C_e, который показывает отношение затрат на привлечение собственного капитала по отношению ко всей сумме собственного капитала.

C _e = R_e / (1 – (1+ R_e)^-n) (3.22)

R_e – доходность требуемая инвестором;

n – срок проекта.

R_е = 0,17 / (1 – (1+0,17)^-5) = 0,312564

Затраты на привлечение собственного капитала в каждом году инвестиционного проекта составляют:

R_е ∙ d_е ∙ CAPITAL = 0,312564 ∙ 0,5 ∙ 100 = 15.628 млн. рублей ежегодно в течение пяти лет.

Итого затраты на привлечение собственного и заемного капитала составляют:

(R_e ∙ d_e + R_d ∙ d_d ) ∙ CAPITAL = 14,916 + 15,628 = 30,544 млн.руб. ежегодно в течение пяти лет.

Таким образом, первоначальные инвестиции инвестиционного проекта погашаются в течение всего проекта равными долями, т.е. инвестиционный проект модифицирован относительно показателя инвестиций, что отражено в таблицах 3.11 и 3.12.

 

Таблица 3.11.

 

Исходный вариант инвестиционного проекта

 

 

Таблица 3.12.

Модифицированный вариант инвестиционного проекта

 

Расчет EVA* произведен в таблице 3.13. для каждого года рассматриваемого инвестиционного проекта.

Таблица 3.13.

Расчет Модифицированной EVA*

 

 

По сути EVA* показывает величину гипотетического денежного потока для каждого года инвестиционного проекта, если необходимые инвестиции приобретаются за счет собственного и заемного капитала и погашаются в течение реализации инвестиционного проекта равными годовыми платежами.

Таким образом, оценить управленческое решение в рамках инвестиционного проекта возможно по изменению показателя EVA* после внедрения данного решения. Увеличение показателя EVA* показывает прирост стоимости, а значит, целесообразность принятия данного решения.

В силу неравномерности денежных потоков инвестиционного проекта очень редко прибыль после уплаты налогов в первые годы инвестиционного проекта будет превышать годовую оплату привлеченного капитала, следовательно, можно ожидать типичный ряд EVA* для каждого года инвестиционного проекта: сначала отрицательные величины, а потом положительные.

Однако, изменение показателя EVA* по причине реализации решения может быть обнаружено в разных временных периодах – годах инвестиционного проекта, тогда необходимо сопоставить изменения путем дисконтирования, т.е. расчетом текущей стоимости EVA*.

В рамках концепции управления стоимостью компании существуют показатель, равный текущей стоимости всех будущих EVA. Речь идет о показателе MVA (Market value added) – рыночная добавленная стоимость.

MVA представляет собой самый очевидный критерий создания стоимости, MVA рассчитывается как разница между рыночной оценкой капитала и первоначально инвестированным в компанию капиталом:

Между ЕVA и показателем MVA существует очевидная взаимосвязь. Рыночная стоимость, выраженная в показателе MVA, является, по сути, дисконтированной суммой всех будущих EVA.

MVA = Σ [EVA_i / (1 + WACC)ⁱ ] (3.23)

 

Следовательно, дисконтируя модифицированные ЕVA мы получаем модифицированный показатель MVA*.

 

MVA* = Σ [EVA*_i / (1 + WACC)ⁱ ] (3.24)

 

Рассмотрим расчет MVA с использованием данных выше описанного примера. Сначала рассчитаем средневзвешенную доходность всего инвестированного капитала.

WACC = 0,17 ∙ 0,5 + 0,17 ∙ 0,5 = 0,16

Таблица 3.14.

Расчет MVA*

 

Таким образом, оценивая показатель MVA* до и после принятия решения, можно оценить целесообразность и эффективность принятия данного решения. Прирост показателя рыночной добавленной стоимости MVA* говорит о целесообразности принятия решения.

 

3.5. Использование метода реальных опционов в управлении стоимостью проекта

Для оценки инвестиционных проектов используют показатели эффективности, полученные при использовании метода дисконтированных денежных потоков. Однако у этого метода есть существенный недостаток: он не учитывает, что в ходе реализации проекта менеджеры могут реагировать на негативные изменения и минимизировать потери компании. Это позволяет менеджерам повышать стоимость своей компании, увеличивая ее доходы и уменьшая убытки. С помощью метода реальных опционов можно на стадии оценки проекта учесть возможности менеджеров обучаться и принимать решения.

Опционный метод оценки или метод реальных опционов (ROV-метод – Real Options Valuation) был предложен рядом зарубежных авторов в середине 1980-х гг., а по отдельным видам опционов – в конце 1970-х гг. Важнейшая особенность метода – его способность учитывать быстро меняющиеся экономические условия.

Оценка инвестиционных проектов методом реальных опционов основана на предположении, что любая инвестиционная возможность для компании может быть рассмотрена как финансовый опцион, то есть компания имеет право, а не обязательство создать или приобрести активы в течение некоторого времени.

Многие инвестиционные проекты содержат различные виды опционов. К примеру, компания рассматривает возможность приобретения лицензии на разработку месторождения нефти на конкретном участке земли. Но на данный момент стоимость добычи нефти в этом месте не окупится доходами от ее реализации, поэтому такой проект выглядит убыточным. С другой стороны, принимая во внимание, что цены на нефть на мировом рынке подвержены серьезным колебаниям, несложно предположить, что через год или два они резко вырастут и разработка месторождения принесет значительные прибыли. В таком случае лицензия на разработку нефти дает компании право, но не обязательство реализовать проект, если условия для этого будут благоприятны. Другими словами, покупая лицензию, компания приобретает реальный опцион.

Основой для разработки теории реальных опционов стал финансовый опцион. Финансовый опцион – это ценная бумага, котирующаяся на бирже, которая дает своему владельцу право купить или продать в течение установленного срока определенное количество акций или других ценных бумаг по заранее зафиксированной цене. Существуют два типа опционов: «колл» — право купить по фиксированной цене; «пут» — право продать по фиксированной цене.

В зависимости от времени исполнения (реализации права на покупку/продажу) опционы делятся на «американский» и «европейский». Владелец американского опциона может воспользоваться своим правом на покупку или продажу ценных бумаг в любое время до истечения установленного срока, а владелец европейского опциона может исполнить опцион только в один установленный день.

В 1973 году Фишер Блэк (Fisher Black), Майрон Шоулз (Myron Scholes) и Роберт Мертон (Robert Merton) опубликовали свои работы по оценке стоимости финансовых опционов. В 1997 году за эту работу Шоулз и Мертон были удостоены Нобелевской премии по экономике. В дальнейшем предложенные ими формулы были применены для оценки стоимости реальных опционов.

Применение метода реальных опционов дает гибкость в принятии решений. Использование метода реальных опционов для принятия решений по инвестиционным проектам позволяет компаниям учесть возможность гибкого реагирования на изменяющиеся внешние условия.

При использовании метода дисконтированных денежных потоков аналитик пытается избежать неопределенности в момент анализа инвестиционного проекта. В результате появляется один или несколько сценариев будущего развития событий. Однако сценарный анализ не решает основной проблемы — статичности, так как в итоге принимается усредненный вариант, который показывает, как будет разрешаться неопределенность в соответствии с заложенными предпосылками.

Метод реальных опционов предполагает принципиально иной подход. Неопределенность остается, а менеджмент с течением времени подстраивается (принимает оптимальные решения) к изменяющейся ситуации. Иначе говоря, реальные опционы дают возможность изменять и принимать оптимальные решения в будущем в соответствии с поступающей информацией. Причем возможности принимать и изменять решения в будущем количественно оцениваются в момент анализа. Необходимо отметить, что независимо от метода менеджмент в большинстве случаев имеет возможность принимать оптимальные решения и изменять уже принятые. Проблема метода дисконтирования денежных потоков в том, что он не учитывает такие возможности на этапе оценки эффективности инвестиционного проекта.

Обоснованность стратегических решений. На практике стратегические решения редко принимаются быстро. Идеология опционного управления предприятием предполагает ориентирование менеджеров на пошаговое осуществление дополнительных инвестиций с целью сохранения стратегических позиций компании на рынке. Методология реальных опционов позволяет увеличить гибкость управления предприятием и, как следствие, быстрее достичь поставленных целей.

 

Пример.

По проекту предполагается ввести в действие линию по производству нового товара. Проект рассчитан на два года. Начальные инвестиции в размере 110 у.е. необходимы для завершения подготовительной стадии проекта, которая длится год. Еще 100 у.е. необходимо инвестировать через год — в момент начала производства.

Ожидается, что денежные потоки от продажи нового товара поступят в распоряжение предприятия к концу второго года с начала проекта. Однако в настоящее время трудно определить, будет ли новый продукт пользоваться спросом. Вероятность позитивного развития событий (ожидаемый доход составит 340 у.е.) составляет 75%, а негативного (предполагаемый доход — 10 у.е. ) — 25%.

Используя стандартный подход, рассчитаем NPV с учетом того, что требуемая норма доходности проекта равна 15%:

NPV = (-110) + (-100) : 1,15 + (0,75 х 340 + 0,25 х 10) : 1,152 = -2,25.

Поскольку чистая текущая стоимость проекта меньше нуля, то логично от проекта отказаться. Теперь предположим, что уже через год станет понятно, будет ли новый товар пользоваться спросом. Таким образом, у менеджеров будет возможность решить, стоит ли продолжать инвестиции. В случае негативных изменений выгоднее остановить проект.

Возможность выбора через год в данном случае является для фирмы реальным опционом на отказ. Тогда NPV проекта составит:

NPV = -110 + 0,75 х (-100) : 1,15 + (0,75 х 340 + 0,25 х 0) : 1,152 = 17,6.

Поскольку чистая текущая стоимость проекта положительна, он может быть рекомендован к исполнению.

 

Компания часто называет конкретное решение «стратегическим», если проект, который она хочет принять, имеет отрицательное значение NPV.

Комплексность в оценке инвестиционных проектов. В отличие от метода дисконтированных денежных потоков, который учитывает только поступление и расход денежных средств, метод реальных опционов позволяет учесть большее количество факторов. К ним относятся период, в течение которого сохраняется инвестиционная возможность, неопределенность будущих поступлений, текущая стоимость будущего поступления и расходования денежных средств и стоимость, теряемая во время срока действия инвестиционной возможности.

Метод реальных опционов дает более объективную и многостороннюю оценку любого проекта и даже на стадии его разработки позволяет предусмотреть большое количество вариантов для каждого этапа его реализации. Метод требует от аналитика творческого подхода, благодаря чему даже убыточные, на первый взгляд, проекты могут оказаться прибыльными — и по итоговым расчетам, и в реальности.

Применение методики реальных опционов в управлении стоимостью проектов целесообразно, когда выполняются следующие условия:

· результат проекта подвержен высокой степени неопределенности;

· менеджмент компании способен принимать гибкие управленческие решения при появлении новых данных по проекту;

· финансовый результат проекта во многом зависит от принимаемых менеджерами решений. При оценке проекта по методу дисконтированных денежных потоков значение NPV отрицательно или чуть больше нуля.

 

Немаловажными факторами для успешного применения метода реальных опционов являются наличие команды квалифицированных менеджеров, которые не только могут выявить эти опционы, но и грамотно их интерпретировать и рассчитать; способность компании принимать риск дополнительных капитальных затрат и затрат на получение новой информации, которые могут быть невостребованны; возможность организационных изменений. Использование метода реальных опционов дает результаты в том случае, если значимые решения, такие как закрытие производства, могут быть приняты уже после начала проекта, а не только на стадии планирования и если будущая неопределенность в отношении технологии или ситуации на рынке может быть использована для повышения доходов.

Нецелесообразно использовать метод реальных опционов в отношении проектов с высоким чистым дисконтированным доходом и высокой степенью достоверности. Но на практике такими характеристиками обладают немногие долгосрочные инвестиционные проекты.

Метод реальных опционов наиболее востребован в наукоемких, высокотехнологичных, ресурсодобывающих отраслях, а также в отраслях с высокими расходами на маркетинг и продвижение новых продуктов.

 

Виды реальных опционов.

В зависимости от того, при каких условиях опцион приобретает ценность для компании, выделяют следующие основные виды реальных опционов.

Опцион на выбор времени принятия решения об осуществлении капитальных инвестиций. Например, бумажная фабрика располагает оборудованием по выпуску самокопирующей бумаги, но в настоящий момент ее производство нерентабельно. Тем не менее, в будущем ожидается всплеск спроса на эту продукцию. Принимая решение законсервировать оборудование, для того чтобы иметь возможность запустить производство спустя некоторое время, инвестор приобретает реальный опцион.

У него появляется право, но не обязанность выбрать время для дополнительных инвестиций и расконсервации оборудования, чтобы наладить выпуск самокопирующей бумаги.

Опцион роста — дополнительные возможности, которые могут появиться после того как сделаны первоначальные инвестиции. Фармацевтическая компания рассматривает возможность создания дополнительного подразделения по разработке новых лекарств. В текущем периоде это не принесет компании ничего, кроме расходов. Инвестируя денежные средства на проведение научно-исследовательских работ, компания приобретает опцион роста. Вполне вероятно, что в дальнейшем это подразделение создаст новые виды эффективных препаратов и увеличит прибыль компании (сохранит прибыль, если конкуренты также разработают препараты нового поколения).

Опцион изменения масштаба — увеличение или сокращение масштабов производства в течение жизненного цикла проекта. Такой опцион может иметь ценность в отраслях, подверженных цикличному развитию, при котором спад производства чередуется с его резким ростом. Примером могут служить винодельческие заводы, которым есть смысл замораживать невостребованные мощности в неурожайный год.

Опцион на отказ от реализации проекта — отказ от наиболее нерентабельных проектов. Допустим, у предприятия есть возможность реализовать проект, для которого необходимо закупить дорогостоящее оборудование. При повышенном спросе на выпускаемую продукцию проект будет обладать высокой рентабельностью, а при низком спросе будет убыточным. В этом случае гораздо эффективнее взять необходимое оборудование в лизинг с возможностью разорвать контракт и выплатить неустойку, которая и станет ценой опциона на отказ от реализации проекта.

 

Методы оценки стоимости реальных опционов.

Для оценки стоимости реальных опционов используются два основных метода:

· модель оценки стоимости опционов Блэка—Шоулза;

· биномиальная модель.

 

Биномиальная модель.

В основе модели лежат два допущения: в одном интервале времени могут быть только два варианта развития событий (худший и лучший); инвесторы нейтрально относятся к риску.

Биномиальные модели предполагают, что основная случайная переменная (цена базисного актива, лежащего в основе опциона) характеризуется биномиальным распределением. Применение биномиальных моделей к ценообразованию опционов подразумевает моделирование цены актива, лежащего в основе опциона, как биномиального процесса для определения распределения этой переменной на момент исполнения. Затем рассчитывается будущая стоимость опциона и дисконтируется к настоящей (текущей) стоимости. Таким образом, определяется текущая цена опциона.

Допустим, что в конце года цена базисного актива либо поднимется, либо упадет по сравнению с первоначальным уровнем:

 

Рисунок 3.2. Одноуровневое биномиальное дерево цены базисного актива и стоимости опциона

 

На рисунке 1 введены следующие условные обозначения:

S₀ – стоимость базисного актива в начальный момент времени;

S_u – стоимость базисного актива через единичный период времени в случае повышения цены;

S_d – стоимость базисного актива через единичный период времени в случае понижения цены;

c – стоимость опциона в начальный момент времени;

K – цена исполнения опциона;

cu – цена опциона через единичный период времени в случае повышения стоимости базисного актива (как она рассчитывается, указано чуть ниже);

cd – цена опциона через единичный период времени в случае понижения стоимости базисного актива (как она рассчитывается, указано чуть ниже).

 

Заметим, что u – это коэффициент движения вверх стоимости базисного актива (1 + относительный прирост стоимости), а d – это коэффициент движения вниз стоимости базисного актива (1 – относительное падение стоимости). При этом накладывается условие, что стратегия вложения средств в опционы является безрисковой и ставка дохода по опциону также является безрисковой.

Расчет справедливой стоимости опциона в рамках одноуровневой биномиальной модели производится по следующей формуле:

 

,     (3.25)

 

где с  – стоимость опциона;

cu – цена опциона через единичный период времени в случае повышения стоимости базисного актива (Цена опциона «колл» в таком случае будет равна разнице между стоимостью базисного актива через единичный период времени и его текущей стоимостью, стоимость опциона «пут» в таком случае равна нулю, т. к. исполнять его не имеет смысла. Предполагается, что цена исполнения опциона – текущая стоимость базисного актива.);

cd – цена опциона через единичный период времени в случае понижения стоимости базисного актива (Цена опциона «пут» в таком случае будет равна разнице между текущей стоимостью базисного актива и его стоимостью через единичный период времени, стоимость опциона «колл» в таком случае равна нулю, т. к. исполнять его не имеет смысла. Предполагается, что цена исполнения опциона – текущая стоимость базисного актива.);

u – коэффициент движения вверх стоимости базисного актива (1+относительное прирост стоимости базисного актива);

d – коэффициент движения вниз стоимости базисного актива (1– относительное падение стоимости базисного актива);

R – коэффициент наращения по безрисковой ставке (1+безрисковая ставка процента).

 

Упростим приведенное выше выражение, приняв за p вероятность повышения цены базисного актива, а вероятность понижения цены за (1 - p):

 

,    (3.26)

 

,        (3.27)

 

            (3.28)

 

В приведенных выше рассуждениях предполагалось, что время между настоящим моментом и моментом исполнения опциона было разделено лишь на один период. Однако биномиальный подход можно обобщить таким образом, что срок действия опциона может быть разделен на любое количество временных периодов или биномиальных испытаний.

Независимо от количества биномиальных испытаний используется один и тот же принцип для нахождения стоимости опциона в каждом узле дерева, начиная от момента исполнения опциона к настоящему временному периоду и, таким образом, к текущей цене опциона.

 

Пример.

Необходимо определить стоимость реального европейского опциона «колл» (или же стоимость инвестиционного проекта), которым обладает компания. Реальный опцион состоит в возможности реализации инвестиционного проекта по производству и реализации наукоемкой продукции.

Исходные данные:

- предполагаемое движение вверх цены базисного актива = движение вверх стоимости наукоемкой продукции = 70%;

- предполагаемое движение вниз цены базисного актива = движение вниз стоимости наукоемкой продукции = 40%;

- текущая стоимость базисного актива = цена исполнения опциона = совокупные расходы на реализацию проекта = стоимость наукоемкой продукции (или же совокупные доходы от проекта) = 10 ден. ед.;

- безрисковая процентная ставка = 8%.

 

Решение:

Для начала рассчитаем вероятность повышения цены базисного актива (наукоемкой продукции):

 

 

 

Исходя из условий задачи, в случае повышения цены, базисный актив (наукоемкая продукция) через единичный период времени будет стоить на 70% больше или 17 ден. ед., т. е. цена опциона «колл» составит 7 ден. ед. (17 – 7 = 7), т. к. именно такую прибыль принесет его исполнение.

Исходя из условий задачи, в случае понижения цены, базисный актив (наукоемкая продукция) через единичный период времени будет стоить на 40% меньше или 6 ден. ед., цена опциона в таком случае будет равна нулю (т. к. смысла его исполнять не будет).

Для определения стоимости опциона (инвестиционного проекта) применим формулу, приведенную выше:

 

 

Модель Блэка-Скоулза[1].

Если временной интервал между испытаниями становится бесконечно малым, т. е. торговля, в сущности, происходит непрерывно, то биномиальная модель становится моделью Блэка-Скоулза. Исходной предпосылкой модели выступает нормальное распределение вероятностей.

На базе этой посылки составляется основная формула модели (относительно европейского опциона «колл»):

 

,      (3.29)

 

где c стоимость опциона (в случае, когда мы оцениваем стоимость инвестиционного проекта – это стоимость инвестиционного проекта);

 S – текущая стоимость базисного актива (в случае, когда мы оцениваем стоимость инвестиционного проекта – это текущая стоимость товаров (работ, услуг), реализация (оказание, выполнение) которых и принесет предполагаемый доход от инвестиционного проекта (или же совокупные доходы от инвестиционного проекта));

K – цена исполнения опциона (в случае, когда мы оцениваем стоимость инвестиционного проекта – совокупные расходы на реализацию инвестиционного проекта);

e = 2,7183;

N(d₁), N(d₂) – вероятности того, что при нормальном распределении со средней величиной равной нулю и стандартным отклонением равным единице, результат будет соответственно меньше d₁ и d₂:

;           (3.30)

 

;       (3.31)

 

где r – безрисковая процентная ставка;

y – дивидендная доходность по базисному активу (в случае, когда мы оцениваем акционерный капитал какой-либо компании – это дивиденды, которые выплачиваются акционерам (в процентах), в случае, когда мы оцениваем стоимость инвестиционного проекта – дивидендная доходность равна стоимости задержки реализации инвестиционного проекта (в процентах). Например, у компании есть возможность осуществить определенный инвестиционный проект в течение следующих 10 лет. Сумма совокупных доходов от этого проекта напрямую зависит от того, в какой момент в течение этих 10 лет, компания начнет реализацию проекта, т. е. каждый год (день, месяц) будет означать потерю части доходов от проекта. В этом случае отсрочка равная 1 году в реализации инвестиционного проекта приведет к потере 10% доходов. Таким образом, дивидендная доходность будет равна 10%. В случае, когда отсрочка в реализации инвестиционного проекта в рамках срока действия опциона не повлияет на совокупные доходы (не приведет к потерям доходов) от проекта, дивидендная доходность равна нулю);

σ – стандартное отклонение вероятностей (σ² – дисперсия) (в случае, когда мы оцениваем стоимость инвестиционного проекта – это дисперсия совокупных доходов от инвестиционного проекта);

T – срок действия опциона, годы (в случае, когда мы оцениваем стоимость инвестиционного проекта – это количество лет, в течение которого еще возможна реализация инвестиционного проекта).

 

Пример.

У компании есть возможность начать и осуществить определенный инвестиционный проект в течение следующих 15 лет. Стоимость затрат на запуск и осуществление этого инвестиционного проекта составляет 550 000 ден. ед. Приведенная стоимость доходов, которые могут быть получены от реализации этого проекта оценивается в 450 000 ден. ед. Но существует вероятность того, что продукция выпускаемая в рамках этого проекта будет пользоваться большим спросом. В таком случае, денежные потоки по проекту могут возрасти. Дисперсия денежных потоков оценивается в 0,25. Безрисковая ставка процента составляет 8%. Дивидендная доходность равна 0.

Необходимо определить стоимость реального опциона, которым обладает компания, используя модель Блэка-Скоулза.

 

Решение:

- стоимость базисного актива = приведенная стоимость доходов от проекта = S = 450 000 ден. ед.;

- цена исполнения опциона = стоимость запуска и осуществления проекта = K = 550 000 ден. ед.;

- срок действия опциона = T = 15 лет;

- дисперсия стоимости базисного актива = σ²  = 0,25;

- дивидендная доходность по базисному активу = Y = 0;

- безрисковая ставка процента = r = 8%.

 

Сначала рассчитаем d₁ и d₂:

 

 

 

,

 

Теперь рассчитаем стоимость опциона:

 

  

Основные трудности, которые могут возникнуть при применении этой модели, связаны с получением достоверных исходных данных, необходимых для расчета (время до реализации заложенных в проекте возможностей, значение дисперсии и т. д.).

Использование модели Блэка—Шоулза осложнено тем, что в расчетах всегда будет присутствовать множество параметров, которые носят оценочный характер, к примеру, значение приведенной стоимости денежных потоков от реализации оцениваемой возможности, значение дисперсии и т. д.

Не стоит надеяться получить значимые результаты от применения даже самой новейшей формулы. Необходимо глубокое понимание метода и данных, используемых для расчета.

Вопрос определения размера дисперсии может быть решен путем формирования нескольких вариантов денежных потоков в зависимости от ряда факторов. На основании полученных данных о колебании объема поступления денежных средств был рассчитан показатель дисперсии, который использовался в модели Блэка—Шоулза.

Таким образом, формула Блэка—Шоулза подходит для оценки простых реальных опционов, имеющих единственный источник неопределенности и единственную дату решения.

Оценка стоимости реальных опционов с помощью биномиального метода при достаточно большом количестве дат принятия решений на протяжении года будет близка к значению, полученному с использованием модели Блэка—Шоулза.

Модель Блэка—Шоулза и биномиальная модель математически эквивалентны. Но поскольку при традиционном экономическом анализе используется такая модель, как «дерево принятия решений», то биномиальная модель представляется нагляднее и проще для применения. Основной ее недостаток — громоздкость расчетов и вычислений, но вместе с тем она позволяет учесть все дополнительные факторы и сценарии развития проекта.

 

Недостатки метода реальных опционов.

Использование метода реальных опционов имеет не только преимущества, которые мы отметили выше, но и недостатки.

Некритичное применение этой методологии может негативно влиять на бизнес компании и ее конкурентную позицию. Поддержание излишней гибкости в решениях может привести к частому пересмотру планов, потере «стратегического фокуса» и, как следствие, к тому, что компания никогда не достигнет поставленных стратегических целей. Другой немаловажный момент — правильный учет стоимости создания и поддержания реальных опционов. Например, возможность увеличить выпуск продукции (инвестиции в резервы мощностей) может оказаться невостребованной, и не все затраты на создание такого опциона будут оправданны.

 

Перспективы использования метода реальных опционов.

Метод реальных опционов для оценки инвестиционных проектов получает все большее распространение. Использование в управлении компанией такого инструмента, как реальные опционы, позволяет менеджменту уделять меньше внимания созданию «идеальных» прогнозов и направлять больше усилий на определение альтернативных путей развития компании. Применение традиционного метода дисконтированных денежных потоков приводит к тому, что менеджменту в ходе реализации проекта бывает трудно отказаться от запланированных действий и увидеть новые возможности, которые принесут компании большие прибыли.

Принимая во внимание, что сфера применения этой методики практически неограниченна и везде, где есть неопределенность, можно найти реальные опционы, уже через три-четыре года количество компаний, взявших на вооружение в управлении этот метод, значительно возрастет.

Заключение

Стоимость проекта не является выделенной сущностной чертой проекта, однако является обобщающей характеристикой, построенной на основе данных о ресурсной базе проекта и денежных потоках проекта.

Любой проект проходит в своем развитии определенные стадии (фазы). Руководитель проекта в первую очередь озабочен управлением прямыми затратами проекта, но современная тенденция в управлении проектами ведет к тому, что его роль в управлении стоимостью проекта будет возрастать за счет все большего включения нетрадиционных областей управления стоимостью. Можно предположить, что в будущем все больше руководителей проектов будут иметь дело с управлением стоимостью проекта на основе затрат, но и на основе модели реальных опционов, показателей эффективности проекта, экономической добавленной стоимости и рыночной добавленной стоимости.

Идея о том, чтобы руководитель проекта нес больше ответственности за стоимость проекта, исходит из аналогии с ответственностью руководителя или владельца предприятия малого бизнеса. Для осуществления этого руководитель проекта должен знать множество аспектов ведения бизнеса, в том числе и как управлять стоимостью проекта.

Управление стоимостью проекта понятие более широкое, чем управление затратами проекта. Управление стоимостью проекта включает в себя не только процессы, необходимые для обеспечения и гарантии того, что проект будет выполнен в рамках утвержденного бюджета. В понятие управление стоимостью проекта входит также и принятие решений на основании увеличения доходной части проекта.

В настоящем учебном пособие рассмотрено управление стоимостью проекта, основанное на управлении затратами, и управление стоимостью проекта на основе концепции управления, основанного на стоимости (VBM), рассмотрена подробно методика расчета инвестиционной стоимости проекта, а также изложены теоретические и практические основы использования модели реальных опционов, показателей эффективности проекта, экономической добавленной стоимости и рыночной добавленной стоимости в управлении стоимостью проекта.

Приложение 1

 

Должностная инструкция менеджера по управлению стоимостью проекта

1. Общие положения.

1.1. Наименование структурного подразделения: Управление финансового анализа и планирования

1.2. Подчиняется (должность руководителя): Руководителю управления

1.3. Является руководителем (должности непосредственных подчиненных): нет

1.4. Замещает (должности, функции которых исполняет сотрудник, при их отсутствии): нет

1.5. Заместитель (должности, которые исполняют функции сотрудника при его отсутствии): нет

2. Должностные обязанности.

2.1. Оценивает стоимость ресурсов, требуемых для выполнения проекта.

2.1.1. Просчитывает себестоимость, производственные и непроизводственные затраты, рентабельность нового продукта, определяет порядок величины вложений в проект, просчитывает основные показатели эффективности проекта.

2.1.2. Разрабатывает финансовую модель нового продукта, рассчитывает себестоимость, рентабельность и прибыль нового продукта, составляет прогнозные формы финансовой отчетности (отчет о прибылях и убытках, отчет о движении денежных средств, баланс), определяет бюджетную оценку для утверждения бюджетов.

2.2. Составляет базовый стоимостный план проекта, относительного которого будет измеряться стоимость исполнения работ в проекте.

2.2.1. Составляет бюджет проекта.

2.2.2. Отслеживает стоимость проекта во времени (составляет S-кривую проекта).

2.3. Контролирует и управляет стоимостью проекта.

2.3.1. Проводит анализ материальных и нематериальных затрат, прибыли и рентабельности по новым продуктам.

2.3.2. Ежемесячно проводит стоимостный анализ проекта, констатирует изменения (отклонения от базовой стоимости проекта).

2.3.3. Управляет изменениями при их возникновении.

2.3.4. Оказывает влияние на факторы, которые вызывают изменения, чтобы обеспечить целесообразность изменений и их согласованность.

2.4. Выполняет другие обязанности в рамках проекта.

3. Административная работа.

3.1. Бюджетирование: Разрабатывает, согласовывает и контролирует бюджеты проектов.

3.2. Планирование: ежедневно, ежемесячно (до 23 числа).

3.3. Отчетность: ежемесячно (до 23 числа).

3.4. Кадровая работа: нет.

3.5. Разработка документов: разработка форм отчетов для Управления финансового анализа и планирования, специалистов Управления инноваций и развития, предоставляющих информацию.

3.6. Поддерживает в актуальном состоянии сведения, базы данных: рецепты по продуктам (основные и взаимозаменяемые), производственные затраты (аренда, амортизация, зарплата и т.д.), цены на используемое сырье, затраты на маркетинг и рекламу, цены на новые продукты, прибыль и рентабельность по новым продуктам.

4. Имеет право принимать решения по вопросам.

4.1. Финансовые: нет.

4.2. Выбор партнеров: нет.

4.3. Визирование документов: нет.

5. Регламентирующие работу документы.

5.1. Внешние документы: Законодательные и нормативные акты, другие руководящие, методические и нормативные материалы по планированию, учету и анализу финансовой деятельности предприятия.

5.2. Внутренние документы: Положения компании, Положение об управлении, Должностная инструкция, Правила внутреннего трудового распорядка, Временное положение о работе с проектами.

6. Критерии оценки эффективности труда.

6.1.Выполнение по срокам мероприятий еженедельного и ежемесячного планирования, за которые несет ответственность.

6.2. Выполнение по качеству мероприятий еженедельного и ежемесячного планирования, за которые несет ответственность.

6.3.Выполнение по объему мероприятий еженедельного и ежемесячного планирования, за которые несет ответственность.

6.4.Удовлетворенность внутренних заказчиков.

6.5.Удовлетворенность внешних заказчиков.

7. Взаимодействие, обмен информацией.

7.1.Получает информацию.

7.2. Передает информацию.

 

8. Требования к квалификации.

8.1. Образование: высшее профессиональное (экономическое, финансовое).

8.2. Специальное обучение, допуски: нет.

8.3. Навыки:

· ПК (Пакет MS Office, e-mail);

· знание MS Project, Project Expert;

· Знание программ группы 1С.

8.4. Опыт работы: от двух лет финансовым аналитиком, экономистом на производственно-торговом предприятии.

8.5. Профессиональные знания:

· бизнес-планирование;

· планирование производственной деятельности;

· финансовый анализ;

· бюджетирование.

 

Приложение 2

 

Анализ стандартов профессиональных ассоциаций, которые в своей деятельности затрагивают сферу управления проектами

 

Выполнение любого проекта вне зависимости от его предметной специфики включает в себя несколько последовательных стадий: предынвестиционную, инвестиционную и эксплуатационную. На предынвестиционной стадии происходит бизнес-планирование проекта. Основной задачей на этом этапе работы является оценка экономической или другой (общественной и др.) эффективности проекта, а также разработка схемы финансирования и оценка его финансовой реализуемости.

Непосредственно реализация проекта и, соответственно, управление исполнением проекта происходит на инвестиционной стадии, которая включает в себя его инициацию, планирование, выполнение и завершение. И, наконец, после окончания инвестиционной стадии наступает эксплуатационная стадия, когда начинается практическое использование результатов проектных работ в операционной деятельности компании.

В зависимости от того, на какой стадии находится проект, для работы над ним требуются специалисты с различными знаниями. Например, на предынвестиционном этапе особенно важны знания инвестиционного анализа и бизнес-планирования. На инвестиционном этапе, т.е. при инициации, планировании, выполнении и завершении проекта, на первый план выходят знания по управлению проектами и технологиям управления стоимостью проектов. После окончания проекта важен комплекс финансово-экономических знаний и знаний в области организационного управления. Кроме того, на любой стадии проекта участники проектной команды должны владеть знаниями предметной области проекта.

Работа над проектом будет более эффективной, если специалисты, привлекаемые к работе над проектом на разных этапах, знакомы с соответствующими стандартами. Рассмотрим более подробно инвестиционную стадию жизненного цикла проекта и используемые на этом этапе стандарты управления проектами. Стандарты в сфере проектного управления определяют требования к компетентности менеджеров проектов и описывают различные аспекты управления проектом. В частности, каким образом должен быть организован процесс работы с проектом, какими знаниями и навыками должен обладать специалист в этой области и т.п.

В мировой практике управления проектами используется достаточно большое количество как национальных, так и международных стандартов. Но вне зависимости от их национальной принадлежности все стандарты можно классифицировать по тому, какой аспект проектной деятельности они описывают. Одни предназначены для решения организационных вопросов управления, другие относятся к финансовым аспектам работы с проектом, третьи определяют предметную область проекта.

Все стандарты, применяемые в какой-либо сфере профессиональной деятельности, в том числе и в сфере проектного управления, имеют определенные границы применимости. Эти границы определяются тем, какие виды работ они описывают и каковы должны быть условия, чтобы их можно было использовать. Применение стандартов проектного управления с учетом их ограничений значительно повышает эффективность работы с проектами. Однако стоит признать, что универсального стандарта в этой области не существует.

Отсутствие единого стандарта обусловлено большим количеством аспектов работы с проектами, а также различием предметных областей проектов (например, общее управление, финансы, строительство, медицина, металлургия, производство и т.п.). По этой причине наиболее оптимальным способом работы является привлечение специалистов из различных профессиональных областей, чья компетентность подтверждена сертификатами соответствующих ассоциаций.

В данной статье мы не будем останавливаться на описании ассоциаций, определяющих стандарты в различных предметных областях. Приведем обзор лишь тех ассоциаций, которые стандартизируют отдельные виды деятельности, присутствующие в любом проекте вне зависимости от его предметной специфики.

На Рис. 1 схематично изображены сферы применения наиболее распространенных и общепризнанных стандартов, относящихся к финансово-экономическим аспектам управления проекта и методологии управления его реализацией.

 

Ниже приведен обзор наиболее распространенных в мире ассоциаций в области проектного управления: PMI, IPMA, AACE International и CIMA. Сведения о них представлены в различных разрезах. Однако для каждой ассоциации они включают в себя общую информацию об ассоциации, ее подходы к управлению проектами, описания квалификационных требований к сертификации и знаниям специалистов, формы и условия членства и т.п.

В качестве источника информации были использованы официальные сайты организаций, занимающихся стандартизацией проектного управления, и их российских представительств: www.pmi.org, www.pmi.ru, www.sovnet.ru, www.ipma.ch, www.aacei.org, www.cimaglobal.com. Также в качестве источника информации о сертификациях в сфере управления стоимостью был использован сайт www.gaap.ru.

С более подробной информацией об ассоциациях, не включенных в данный обзор, и разработанных ими сертификациях AIMR (CFA), IMA (CMA, CFM) и SCEA (CCE/A) можно ознакомиться на официальных сайтах этих организаций: www.aimr.org, www.imanet.org, www.sceaonline.net.

Данные приведены по состоянию на февраль 2005 года.

Таблица. 1

Сведения об ассоциациях и разработанных ими сертификациях

 

 

 

Таблица. 1

Сведения об ассоциациях и разработанных ими сертификациях

 (продолжение)

                                       

 

 

Приложение 3

 

Проект «ТехноЛ»

Раздел 1. Описание проекта «ТехноЛ»

В рамках проекта планируется организовать производство выпуска металлопластиковых ограждающих конструкций. Основным направлением деятельности предприятия является производство такой продукции, как окна, двери, витражи и прочие металлопластиковые ограждающие строительные конструкции, используемые при строительстве муниципальных и коммерческих жилых домов.

В связи достаточно весомой конкуренцией на данном рынке, чтобы завоевать свою нишу, в процессе производства фирмы предполагается использовать прогрессивную и экологически чистую технологию, специально заказанную за рубежом. Сырьевая база производства на 100% обеспечивается единым поставщиком в соответствии с единым технологическим замыслом, что повышает надежность готовой продукции.

Общая стоимость проекта по введению в строй и эксплуатации производственного комплекса фирмы по выпуску металлопластиковых ограждающих конструкций - 6,7 млн. рублей. Планируемый объем выпуска готовой продукции около 10 000 м кв. в год на общую сумму при цене 2000 руб./м. кв. около 20 млн. рублей в год на основе действующих и проектируемых производственных мощностей в ценах 2004 года. В дальнейшем планируется увеличить производство продукции.

Рынком сбыта готовой продукции являются деловые круги и население г. Рязани и Рязанской области с уровнем доходов выше среднего.

Персонал фирмы состоит из высококвалифицированных специалистов и находится в состоянии комплектации. Общая планируемая численность работающих - 86 человек.

Конкурентоспособность фирмы обеспечивается низкими внутрипроизводственными издержками вследствие обеспечения сквозного технологического процесса, а также эксклюзивным качеством готовой продукции.

Целями проекта являются:

1. Обоснование рентабельности ввода в строй и эксплуатации цеха по производству металлопластиковых ограждающих строительных конструкций на действующих арендуемых производственных площадях и реализации готовой продукции на региональном рынке.

2. Выявление условий рынка и прогноз продаж готовой продукции при наращивании мощности производства в инвестиционный период.

 

Задачами предприятия в инвестиционный период является:

· осуществить ввод в строй и эксплуатацию комплексного автоматизированного оборудования с целью обеспечения сквозного технологического процесса: закупка сырья (комплектующих и расходных материалов), производство (сборка) готовой продукции и услуг, реализация конечного продукта потребителю;

· закрепиться и расширить управляемый сегмент регионального рынка сбыта металлопластиковых изделий.

 

Для размещения цеха по производству металлопластиковых ограждающих конструкций ООО "ТехноЛ" необходимо взять в аренду производственную площадь в 200 м², оснащенную всеми необходимыми для производства коммуникациями: водоснабжением; канализацией; вентиляцией; отоплением от котельной; электропитанием, что составит 50000 руб. при 250 руб. за 1 м².

Предполагается приобрести технологическое оборудование, необходимое для производства металлопластиковых ограждающих конструкций, из Германии, а именно основное оборудование цеха по производству металлических конструкций, линия по производству стеклопакетов. Работа цеха будет организована по принципу сквозного технологического процесса, что обеспечит значительную экономию внутрипроизводственных издержек и существенно повысит рентабельность производства. Стоимость оборудования составит 5352000 руб.

Необходимо приобрести 2 автомобиля "Газель" (б/у) - 200000 руб. Необходимые производственные материалы на 1 мес. работы - 180000 руб. Затраты на рекламу составят около 884000 руб. в год.

Итого необходимо инвестиций на сумму 6666000 руб.

Инициатор проекта - ООО "ТехноЛ". Форма собственности - частная. Основной вид деятельности - строительная деятельность. Уставный фонд составляет 55 тыс. руб.

Учредителем ООО "ТехноЛ" является ЗАО «Промфинстрой», одна из ведущих организаций региона.

Металлопластиковые ограждающие строительные конструкции - одна из относительных новинок Рязанского рынка, сразу завоевавшая большую популярность среди бизнесменов и наиболее обеспеченного населения города.

Продукция, планируемая к выпуску ООО «ТехноЛ» в связи с настоящим проектом, включает в себя все виды металлопластиковых ограждающих конструкций, изготавливаемых и монтируемых на заказ.

ООО «ТехноЛ», наряду с муниципальными объектами также поставляет свою продукцию для коммерческого жилья, офисов и т.д. В номенклатуру продукции фирмы входят: оконные и дверные рамы, витражи, витрины, офисные перегородки, зимние сады, теплые крыши, теплицы и т.п.

Разнообразие ассортимента дополняется также многовариантностью изготовления этих изделий в зависимости от заказа конкретного потребителя:

- по площади (без ограничений);

- по количеству степеней открывания (1, 2 или 3);

- по густоте переплета (густой, мелкий);

- по форме контуров (прямые или фигурные);

- по виду стекла (простое, тонированное, бронированное и т.п.);

- по другим параметрам.

 

Оборудование и закупаемая вместе с ним технология является на настоящий момент самой прогрессивной в мире и не имеет аналогов на региональном рынке Рязанской области. Поставщик и производитель оборудования - фирма SCHUCO International, которая занимается крупномасштабными разработками в этой области уже более 40 лет и сейчас является общепризнанным мировым лидером на рынке технологий и оборудования для изготовления металлопластиковых конструкций.

Продукция ООО "ТехноЛ" будет изготавливаться на основе профиля, прошедшего сертификацию по европейскому стандарту (единственный подобный факт на местном рынке), что гарантирует эксклюзивное, недоступное остальным субъектам местного рынка, качество готовых изделий по следующим позициям:

1) морозоустойчивость;

2) защита от ультрафиолетового излучения;

3) неразрушение озонового слоя;

4) экологичность (100%-ное отсутствие канцерогенных свойств).

 

Необходимым условием успешной реализации данного проекта является неразрывная связь поставок из единого источника не только полного комплекта оборудования, но и абсолютно всех комплектующих изделий и расходных материалов. Оборудование, ориентированное только на строго определенные, очень высокие стандарты исходного материала, гарантировано от использования некачественного сырья, благодаря чему обеспечивается исключительное качество готовых изделий.

В связи с этим положительный эффект бизнеса достигается по следующим позициям:

1. Происходит значительная экономия транспортных издержек по сравнению с другими фирмами, вовлеченными в рассматриваемую сферу деятельности, и имеющими до 40 поставщиков.

2. Заимствование прогрессивной технологии не только производства, но и складирования, когда сырье закупается не впрок, а под конкретный заказ. Как следствие, сокращаются и таможенные расходы, производственные запасы и незавершенное производство.

 

ООО "ТехноЛ" планирует реализовывать свою продукцию на региональном рынке, емкость которого позволяет осуществить интервенцию с целью закрепления на управляемом сегменте рынка. В 2003г. объем продаж металлопластиковых ограждающих конструкций в г. Москве составил около 100.000 м. кв. продукции в год.

Планируемый ООО "ТехноЛ" объем производства - 10000 м.кв. в год. Таким образом, с учетом деятельности ООО "ТехноЛ", общий объем продаж металлических ограждающих конструкций на Московском рынке в ближайшем будущем составит около 110000 м.кв. в год, что означает, что фирма претендует на долю местного рынка в размере около 10% . Насколько реально для ООО "ТехноЛ" занять эту рыночную нишу и закрепиться на ней, и каковы резервы рыночного спроса на металлопластиковые ограждающие конструкции?

Наблюдаемые в Рязанской области и в масштабах всего региона стабильные тенденции роста объемов муниципального, а также высоко комфортного коммерческого строительства (до 7% год) и ежегодное увеличение спроса на коммерческую (офисную) недвижимость (до 11 % в год) и связанные с этим услуги на евроремонт помещений - предопределяют стабильный рост спроса на металлопластиковые ограждающие строительные конструкции. По предварительным оценкам, в 2006 г. объем спроса на эту продукцию составит не менее чем, на 115 - 120 млн. руб.

При наличии не менее 4 крупных конкурирующих в данной сфере производства фирм, и ввиду элитности самой продукции, когда фактор качества играет для потребителя даже большую роль, чем цена, - потребитель отдаст предпочтение наиболее качественной, наиболее экологически безопасной продукции, а более привлекательная по сравнению с конкурентами цена окажется решающим фактором в процессе принятия решения.

 

Раздел 2. Планирование и бюджетирование проекта «ТехноЛ»

 

На рынке г. Рязани, где ООО "ТехноЛ" предполагает реализовывать свою продукцию в первую очередь, уже работают следующие конкуренты:

· Фирма "БФК" - крупнейший производитель металлопластиковых конструкций на местном рынке (около 180 млн. руб. в год).

· Фирма "НовоЛит" (около 130 млн. руб. в год).

· Фирма "Профиль" (около 90 млн. руб. в год).

· Фирма "Интерпласт" (около 80 млн. руб. в год).

· Фирма "Юнако" (около. 50 млн. руб. в год).

· Прочие более мелкие фирмы с совокупным оборотом около 90 млн. руб. в год.

 

Общие черты, характерные для абсолютно всех фирм, действующих на рынке металлопластиковых конструкций:

- одинаковая номенклатура оборудования;

- одинаковая максимальная мощность этого оборудования.

 

Одно из главных различий между конкурентами - качество используемого оборудования и технологии. Так, незначительно представленные на местном рынке польская и российская технологии уже почти изжили себя и не выдерживают конкуренции по причине низкого качества при высокой себестоимости изделий.

Наиболее распространенная технология немецкой фирмы ALUPLAST также уже морально устаревает и не обеспечивает тех высоких характеристик качества, которые уже достигнуты другой немецкой фирмой SCHUCO International, представляющей на мировом рынке действительно последнее слово технического прогресса.

Кроме того, никто из конкурентов не использует принцип единства поставок. Преобладает стремление приобрести комплектующие у разных фирм по более низким ценам. Это, во-первых, сильно отражается на транспортных издержках. Во-вторых, что самое главное, отсутствие единого поставщика не позволяет достигнуть единой технологии и создает вероятность несовпадения технических и иных параметров комплектующих изделий от разных поставщиков, что существенно ухудшает качество готовых изделий у подобных фирм.

Отличительной особенностью ООО "ТехноЛ", как уже отмечалось, является именно единство поставок. Заказываемое оборудование, представляющее собой автоматизированные сборочные места, предназначено для обработки только тех комплектующих изделий, технические и иные параметры которых отвечают строго определенным стандартам, гарантирующим исключительное качество готовой продукции.

Поэтому закупка у одной и той же фирмы не только производственного оборудования, но и всего комплекта комплектующих и расходных материалов является идеальным сочетанием с точки зрения гарантии качества.

ООО "ТехноЛ" - будет единственным предприятием, самостоятельно осуществляющим монтаж своей продукции (как неотъемлемую часть технологического процесса). Остальные фирмы привлекают сторонние организации для монтажа, что в итоге снижает его качество и сказывается на издержках производства в сторону увеличения.

Таким образом, что касается качества готовой продукции и услуг, то ООО "ТехноЛ" будет являться несомненным лидером в этой области.

В плане цен у ООО "ТехноЛ" также не будет серьезных конкурентов, так как средняя отпускная цена 1 м² условной продукции - 2000 руб./м², а минимальная отпускная цена ближайшего конкурента - 3000 и более руб./м².

В плане гибкости реагирования на покупательские потребности, на конкретное желание заказчика, ООО "ТехноЛ" также имеет неоспоримые преимущества. Наличие собственного производства стеклопакетов (основного комплектующего элемента) позволяют быстро откликаться на любые требования рынка.

Для производства металлопластиковых ограждающих строительных конструкций требуются следующие основные комплектующие материалы: пластиковый профиль, металлопрокат, стекло, запорная арматура, фурнитура, расходные материалы.

Поставка всех материалов будет осуществляться из ФРГ автотранспортом на условиях Рязани. Поставщик - SCHUCO International, поскольку для немецкой фирмы это отличная возможность проникнуть на один из самых емких и быстро развивающихся рынков в России

Принцип поставок "под заказ" считается в данной сфере производства наиболее прогрессивным и экономичным (складские помещения не затовариваются, не остается неликвидных остатков, которые невозможно отправить обратно в ФРГ по причине взимания заново таможенных платежей).

На основании фактов, изложенных выше изделия ООО "ТехноЛ" должны обладать самыми высокими на местном рынке характеристиками качества, а относительно низкая себестоимость продукции (благодаря значительному снижению внутрипроизводственных издержек) позволит установить отпускные цены на 15 - 20% ниже среднерыночных.

Как следует из анализа рынка сбыта продукции, только такое сочетание качественных и стоимостных характеристик продукции позволит новому субъекту рынка обеспечить себе гарантированный сбыт.

Таким образом, маркетинговой стратегией ООО "ТехноЛ" является ценовая конкуренция при обеспечении эксклюзивного качества изделий. В связи с этим фирма сможет не только занять планируемую нишу на региональном рынке, но и закрепиться на ней, обеспечив себе стабильный гарантированный сбыт.

Существующий разброс цен на металлопластиковые конструкции - от 2300 руб./м² до 3000 руб./м². Точно так же велики качественные различия между продукцией разных фирм и условиями заказов.

Для того, чтобы конкурировать с минимальной ценой 2000 руб./², ООО "ТехноЛ"" планирует установить минимальную отпускную цену (наиболее простой вариант заказа) - не более 1900 руб./м². А средняя отпускная цена 1м² условной продукции составит 2000 руб./м², что существенно ниже принятой практики. Данная цена позволит предприятию работать с рентабельностью не менее 20%.

Большой опыт предприятия в строительной деятельности, назначение на руководящие должности квалифицированных и уже зарекомендовавших себя специалистов и тщательный отбор претендентов на рабочие места - все это является дополнительным существенным фактором успеха бизнеса.

Одним из основных способов продвижения товара на рынок будет реклама - самый мощный стимулятор спроса. ООО "ТехноЛ" планирует использовать следующие каналы распространения рекламы:

· две рекламные растяжки на центральных улицах города Рязани в течение 6 месяцев. Стоимость размещения одной рекламной растяжки составляет $1000. Затраты на этот вид рекламы составят: 2 * 1000 * 32 руб. * 6 = 384000 руб. в год.

· реклама в газете "Экстра Шанс": 1/4 газетной полосы 4 раза в месяц. Затраты на этот вид рекламы составят: в месяц: 20000 руб. в мес.; в год: 240.000 руб. в год без учета скидки; в год с учетом скидки:200000 руб. в год;

· рекламный ролик на телевидении ("ТНТ"): 10 сек. х З раза/день = 0,5 мин. в день изготовление ролика - 10000 руб. прокат ролика - 2000 руб. за 1 мин. в день: 1000 руб. месяц: 1000 руб. * 30 = 30000 руб. в мес.; в год: 30000 руб. * 12 = 360000 руб. в год без учета скидки в год с учетом скидки: 300000 руб. в год.

 

ИТОГО: рекламные расходы - 884000 руб. в год

Стратегия рекламной кампании: в течение первого месяца планируется сформировать у потенциальных потребителей мнение о товаре и фирме, в связи с чем в этот период целесообразна наиболее интенсивная реклама в средствах массовой информации, т.е. рекламные объявления будут выходить наиболее часто. Затем в течение всего года необходимо постоянно поддерживать в сознании потребителей заинтересованность в данном продукте, в связи, с чем реклама будет появляться постоянно, но немного реже.

 

Таблица 1

 

Предполагаемый объем продаж в 2006 - 2007 гг. (м²)

 

 

Планируемый режим работы предполагает 1 смену при 8 часовом рабочем дне. Планируемый фонд рабочего времени - 21 день. Расчетная производительность цеха после выхода завода на полную мощность: 39,6 м² в смену

· в месяц: 39,6 * 21 = 831,6 м² в мес.

· в год: 10000 м² в год

 

Полное освоение мощностей планируется к концу первого квартала 2005 года, а до тех пор будет происходить постепенное наращивание мощности.

Розничная отпускная цена условной единицы продукции[2] - 2000 руб./м²;

Объем выпуска продукции в месяц - 831,6 м² в мес. Объем оборота предприятия в стоимостном выражении:

· в месяц: 831,6 * 2000 = 1663200 руб./мес.;

· од: 19958400 руб./год.

 

Стоимость оборудования - 150000$ (включая стоимость монтажа). В рублевом выражении это оборудование составит 150000 * 32 = 4800000 руб.

Таможенная пошлина составляет 10%, или 480000 руб. Сбор за таможенное оформление 0,15%, - 72000 руб.

ИТОГО затраты на оборудование составят - 5352000 руб.

Стоимость материалов, необходимых для изготовления стеклопакетов:

Расход, цена единицы материала, материальные затраты (в руб.) из расчета на одну условную единицу продукции м ²

· стекло (Ц=36 руб./м кв.): норма расхода - 2м кв./м ²; стоимость расхода на одну усл. ед. - 72 руб.;

· бутил (Ц=35 руб./кг): норма расхода - 0,1 кг/м ²; стоимость расхода на одну усл. ед. - 3,5 руб.;

· прочие расходные материалы: стоимость расхода на условную единицу - 5 руб.

 

Итого материальные затраты на производство одного м кв. стеклопакета - 124,5 руб.

Стоимость материалов, необходимых для производства металлопластиковых ограждающих конструкций (кроме стоимости стеклопакетов):

· пластиковый профиль (Ц= 22 руб./м.), норма расхода -0,5 м /м²; стоимость расхода на усл. ед. - 11 руб.;

· металлопрокат (Ц= 35,5 руб./м.), норма расхода -1,0 м /м ²; стоимость на усл. ед. - 35,5 руб.;

· фурнитура, запорная арматура и другие расходные материалы - стоимость расхода на одну усл. ед.- 44 руб.

 

Итого: 90,5 руб./м ².

ВСЕГО суммарные материальные затраты на одну усл. ед. продукции - 215 руб.

Затраты на материалы:

· в месяц: 215 * 831,6 = 178794 руб./мес;

· в год: 2145528 руб./год.

 

Затраты на оплату труда:

Среднемесячные оклады: работник АУ - 7000 руб.; основные рабочие - 4500 руб.; вспомогательные рабочие и охрана - 3000 руб.; уборщики - 2500 руб.

Число работающих:

Рабочие цеха по производству стеклопакетов.

- Участок раскроя стекла - 4 чел. (из них 2 - вспом. раб.)

- Участок раскроя металл, обечайки - 2 чел. (из них 1 - вспом раб.)

- Участок бутилирования - 3 чел. (из них 2 - вспом. раб.)

- Участок мойки - 7 чел. ( из них 3 - вспом. раб.)

- Участок гибки металлич. обечайки - 3 чел. (из них 1 - вспом. раб.)

- Участок сборки стекла и рамки 8 чел. (из них 4 - всмог. раб.)

- Участок герметизации стеклопакета - 3 чел. (из них 1 вспом. раб.)

 

Всего в одну смену - 30 чел.

Рабочие:

· Участок складирования - 1 чел.

· Участок раскроя профиля- 2 чел.

· Участок раскроя арматуры- 2 чел.

· Участок сборки заготовок- 2 чел.

· Участок фрезерования- 2 чел.

· Участок сварки профиля - 3 чел. (из них 2 - вспомог. раб.)

· Участок обработки швов конструкций - 2 чел.

· Участок сборки конструкций- 2 чел.

· Участок нарезки штапиков- 1 чел.

· Участок установки фурнитуры- 2 чел.

· Участок контроля качества- 1 чел.

· Бригада упаковки готовых конструкций - 2 чел.

· Бригада доставки - 3 чел. (из них 2 - вспомог. раб.)

· Монтажная бригада - 10 чел.

 

Всего в одну смену - 35 человек

Аппарат управления:

· Директор-1 чел.

· Зам. директора - 1 чел.

· Бухгалтер-1 чел.

· Секретарь-1 чел.

· Сметчик- 2 чел.

· Начальник смены - 1 чел.

· Учетчик - 2 чел.

 

Всего - 9 человек

Охрана и уборщики:

· Охранники - 3 человек

· Уборщицы - 3 человек

 

Всего -12 человек

ИТОГО ПО ЦЕХУ: 86 человек

Таблица 2

 

Расчет месячного фонда з/п ( руб.)

 

 

Затраты на топливо и энергию

· энергопотребление - 30 кВт/ч;

· стоимость 1 кВт/ч - 0.7 руб.;

· фонд рабочего времени в сутки - 8 час;

· месячный фонд рабочего времени в часах - 166 час.

 

Издержки на энергию в месяц: 166 * 30 * 0.7 = 3496 руб./мес.

Издержки на энергию в год: 41952 руб./год (Таблица 3).

· потребление топлива в год (котельная) - 3 тонн;

· стоимость топлива за 1т - 600 руб. Издержки на топливо в месяц (среднегодовые): 150 руб./мес.

 

Издержки на топливо в год: 1800 руб./год.

ВСЕГО затраты на топливо и энергию: в месяц: 3646 руб.; в год: 43752 руб.

Затраты на услуги связи: в месяц: 3000 руб.; в год: 36000 руб.

 

Амортизация:

Стоимость собственных основных средств:

· оборудование - 4800000 руб.

· транспорт - 200 000 руб.;

· норма амортизации - 5% в год

 

Амортизационные отчисления:

год: (4800000 + 200000) * 0,05 = 250000 руб.; в месяц: 20833 руб./мес.

 

Расходы на рекламу

в год: 884000 руб.; в месяц - 73667 руб.

 

Транспортные (эксплуатационные) расходы:

год: 34.817 руб.; в месяц: 2.901 руб.

 

Аренда помещений.

площадь - 200 м кв.; ставка - 250 руб./м кв./ мес.. Арендная плата: в месяц: 50000 руб.; в год: 600000 руб.

 

Проценты по кредиту

сумма кредитования - 6666000 руб.; процентная ставка - 19% годовых. Финансовые издержки: в год: 6666000 * 0,19 = 1266540 руб.; в месяц: 105545 руб./мес.

 

Налоги и отчисления.

Налоговые платежи (налог на добавленную стоимость - 20%)

Расчет налога на добавленную стоимость, подлежащего оплате в бюджет:

а) НДС, уплачиваемый за производство продукции (услуг):

· в месяц: 1663200 * 0,167 = 277200 руб.;

· в год: 3326400 руб.

 

б) НДС, уплачиваемый поставщикам за поставку материалов и комплектующих:

· в месяц: 178794 * 0,167 = 29858 руб.;

· в год: 358303 руб.

 

в) НДС, уплаченный за энергоресурсы:

· в месяц: 3646 * 0,167 = 609 руб.;

· в год: 7308 руб.

 

г) Сумма НДС, подлежащая внесению в бюджет:

· в месяц: 277200 - 29858 – 609 = 246733 руб.;

· в год: 3326400 - 358303 - 7308 = 2960789 руб.

Единый социальный налог – 35,6%.

Таким образом, отчисления от ФОТ: в месяц – 372000 * 0,356 = 132432 руб.;

в год – 1589184 руб.

 

Налог с продаж – 4%.

В месяц – 1416467 * 0,04 = 56658 руб.; в год – 679904 руб.

 

Таблица 3

 

Текущие издержки на производственную программу по статьям себестоимости затрат на месяц, год (руб.)

 

 

Технико-экономическое обоснование (ТЭО) проекта предусматривает:

· проведение полномасштабного маркетингового исследования (спрос и предложение, сегментация рынка, цены, эластичность спроса, основные конкуренты, маркетинговая стратегия, программа удержания продукции на рынке и т.п.);

· подготовку программы выпуска продукции;

· подготовку пояснительной записки, включающей в себя данные предварительного обоснования инвестиционных возможностей;

· подготовку исходно-разрешительной документации;

· разработку технических решений, в том числе: генерального плана; технологических решений (анализ состояния технологии, состава оборудования; загрузка действующих производственных мощностей; предложения по модернизации производства; закупка зарубежных технологий; расширение производств. Производственный процесс, используемые сырьевые и другие материалы, комплектующие изделия, энергоресурсы);

· градостроительные, архитектурно-планировочные и строительные решения;

· инженерное обеспечение;

· мероприятия по охране окружающей природной среды и гражданской обороне;

· описание организации строительства;

· данные о необходимом жилищно-гражданском строительстве;

· описание системы управления предприятием, организации труда рабочих и служащих;

· сметно-финансовую документацию, в том числе: оценку издержек производства; расчет капитальных издержек; расчет годовых поступлений от деятельности предприятий; расчет потребности в оборотном капитале; проектируемые и рекомендуемые источники финансирования проекта (расчет); предполагаемые потребности в иностранной валюте; условия инвестирования, выбор конкретного инвестора, оформление соглашения;

· оценку рисков, связанных с осуществлением проекта;

· планирование сроков осуществления проекта;

· оценку коммерческой эффективности проекта;

· анализ бюджетной и / или экономической эффективности проекта (при использовании бюджетных инвестиций);

· формулирование условий прекращения реализации проекта.

 

Подготовленное ТЭО проходит вневедомственную, экологическую и другие виды экспертиз.

Затем следует утверждение ТЭО и принятие инвестиционного решения (решения о вложении средств в инвестиционный проект).

При привлечении заёмных средств, предприятие на этапе разработки ТЭО должно направить инвестиционное предложение кредитной организации.

Инвестиционное предложение - результат технико-экономических исследований инвестиционных возможностей, предшествующих принятию решения о выполнении инвестиционного проекта.

Инвестиционное предложение целесообразно дополнять информационным меморандумом, содержащим подробные данные о реципиенте, его финансовой состоятельности, выпускаемой продукции, стратегии поведения на рынке и другими данными.

Инвестиционное предложение и информационный меморандум подготавливаются реципиентом.

Вариантом инвестиционного предложения является заявка на инвестирование, направляемая обычно в кредитную организацию.

При проработке ТЭО должны быть также решены вопросы организационно-правовой формы инвестиционного проекта.

Для осуществления инвестиционного проекта используются следующие организационно-правовые формы:

· выдача гарантий иностранному инвестору. В этом случае реципиент сам находит иностранного инвестора, а отечественная структура лишь страхует эти инвестиции своими или государственными активами, взимая за это небольшой процент с инвестируемой суммы.

 

В процессе разработки проекта производится оценка его социальных и экологических последствий, а также затрат, связанных с социальными мероприятиями и охраной окружающей среды.

Накопление массы чистой прибыли по месяцам наращивания производственной мощности отражается в строке 3.1 Таблицы 4.

Финансовую устойчивость фирма приобретает в сентябре 2006 г., когда накопленной суммы прибыли достаточно для погашения кредитных средств.

 

Таблица 4

 

Финансовый план (план денежных поступлений и выплат в 2006 - 2007 г.)

 

 

Оценка рентабельности проекта «ТехноЛ»

 

Рентабельность есть относительный показатель, который обладает свойством сравнимости, может быть использован при сравнении деятельности разных хозяйствующих субъектов. Рентабельность характеризует степень доходности, выгодности, прибыльности.

Показатели рентабельности позволяют оценить, какую прибыль имеет субъект хозяйствования с каждого рубля средств, вложенных в активы.

Вся предпринимательская деятельность в условиях рыночных отношений делится на три вида:

· операционную (основную),

· инвестиционную (вложения средств в акции, другие ценные бумаги, капитальные вложения),

· финансовую (получение и уплата дивидендов, процентов и т.п.).

 

В соответствии с этим в анализе финансовых показателей используются следующие группы показателей относительной доходности:

· рентабельность продукции, работ, услуг,

· рентабельность производственных фондов,

· рентабельность всего имущества (всех активов),

· рентабельность вложений (инвестиций) и ценных бумаг.

 

Доходность продукции (работ, услуг) характеризуется следующими показателями:

· рентабельностью реализации (оборота, продаж),

· рентабельностью выпущенной продукции,

· рентабельностью отдельных изделий.

 

Рентабельность реализации (оборота, продаж) определяется отношение прибыли от реализации продукции (работ, услуг) (Пр) или чистой прибыли к величине выручки от реализации продукции (работ, услуг) без НДС и акцизов (Вр), выраженным в процентах:

R_{продаж (оборота)} = (П_р/В_р) * 100% (12)

Данный показатель характеризует эффективность предпринимательской деятельности: сколько прибыли имеет хозяйствующий субъект с рубля продаж, выполненных работ, оказанных услуг.

Рентабельность товарного выпуска и отдельных видов продукции (R_тв) определяется отношением прибыли от выпуска продукции или изделия определенного вида (П_в) к себестоимости товарного выпуска продукции (С_тв):

 

R_тв = (П_в/С_тв) * 100% (13)

 

Данный показатель характеризует абсолютную сумму (в копейках) или уровень (в процентах) прибыли на один рубль затраченных средств.

Источниками информации для анализа показателей рентабельности продукции, работ, услуг являются форма № 2 бухгалтерской отчетности, учетные регистры хозяйствующего субъекта.

Изменения в уровне рентабельности реализации (оборота) происходят под влиянием изменений в структуре реализованной продукции и изменения рентабельности отдельных видов изделий.

Рентабельность отдельных видов изделий зависит от:

· уровня продажных цен,

· от уровня себестоимости продукции.

 

Анализ осуществляется в следующей последовательности.

Определяют уровень рентабельности реализации по плану, фактически за отчетный год, за предыдущий год. Затем определяют объект анализа: из фактического уровня рентабельности за отчетный год следует вычесть плановый уровень рентабельности за отчетный год.

Для оценки динамики уровней рентабельности товарного выпуска отдельных видов продукции необходимо по видам продукции фактические показатели отчетного года сопоставить с фактическими показателями за ряд предшествующих лет, что позволит определить тенденцию рентабельности изделий, а следовательно, и фазу жизненного цикла продукции.

Важнейшим показателем, отражающим конечные финансовые результаты деятельности предприятия, является рентабельность. Рентабельность характеризует прибыль, получаемую с каждого рубля средств, вложенных в предприятия или иные финансовые операции.

 

Существует система показателей рентабельности:

 

1. Рентабельность имущества (активов) предприятия =	чистая прибыль    * 100
	средняя величина активов

 

2. Рентабельность необоротных активов =	чистая прибыль    * 100
	средняя величина внеоборотных активов

 

3. Рентабельность оборотных активов =	чистая прибыль    * 100
	средняя величина оборотных активов

 

4. Рентабельность инвестиций =	прибыль до уплаты налогов  * 100
	валюта баланса - величина краткосрочных обязательств

 

5. Рентабельность собственного капитала =	чистая прибыль    * 100
	величина собственного капитала

 

6. Рентабельность заемных средств =	плата за пользование кредитами__ * 100
	сумма кратко- и долгосрочных кредитов

 

 

 

плата за пользование кредитами включает % за пользование кредитами; расходы по уплате процентов, возникающие у предприятия при расчетах с поставщиками, средства, перечисляемые в бюджет за несвоевременную уплату налогов:

 

1. Рентабельность совокупного использованного капитала =	плата за пользование кредитами + чистая прибыль * 100
	средняя величина активов

 

2. Рентабельность реализованной продукции =	чистая прибыль * 100
	выручка от реализации

 

                                                                          

          

С помощью перечисленных выше показателей рентабельности можно проанализировать эффективность использования активов предприятия, т.е. финансовую отдачу от вложенных капиталов.

Повышение рентабельности продукции является одним из важнейших условий увеличения прибыли организации.

Основная задача анализа рентабельности продукции состоит в выявлении причин увеличения объема выпуска малорентабельной и убыточной продукции и снижения рентабельности изделий по сравнению с планом. Сопоставление фактической рентабельности отдельных изделий с плановой проводится следующим образом (см. таблицу 6)

 

Таблица 6

Расчет прибыли и рентабельности

 

Расчет прибыли и рентабельности осуществлен, исходя из прогнозируемых объемов производства (в месяц, год), сложившихся цен на единицу продукции (услуг), внутренних издержек фирмы на производственную программу при полной загрузке мощности цеха.

По инвестиционному замыслу предприятия, на указанные в таблице экономические показатели фирма выходит в марте 2004 г. при условии своевременного заимствования искомой суммы.

Весь проект должен окупиться приблизительно за 1 год после выхода предприятия на полную производственную мощность.

Точка безубыточности в денежном выражении составляет:

 

(641650 / (1663200 - 178794)) * 1663200 = 718 935 руб. в месяц

 

В натуральном выражении:

 

(641650 / (1663200 - 178794)) * 832 = 359 кв.м. в месяц

 

Рентабельность: (286469 / 1286267) * 100% = 22,27%.

 

Приложение 4

Проект «ХХХ»

 

Раздел 1. Описание проекта «ХХХ»

 

Общий объем инвестиций ОАО «Форвард» предполагается разделить на 2 части:

1. Покупка 70% долей ООО ТТК «Катет» г. Астрахань у троих участников (физических лиц) за 295 720 тыс. руб.

2. Инвестиции в строительство 5 новых АГЗС на территории Г. Астрахань в размере 27 991 тыс. руб. (расчет данной суммы инвестиций см. ниже).

 

Общая сумма инвестиций ОАО «Форвард» равна 323 711 тыс. руб.

Описание покупки 70% долей ООО ТТК «Катет»

Для покупки 70% долей ООО ТТК «Катет» предполагается использование как собственных, так и кредитных ресурсов в виде целевого кредита банка.

Основные параметры по кредиту одинаковы для обоих сценариев (оптимистичного и пессимистичного).

 

Таблица 1

Денежные средства на покупку 70% долей

 

Таблица 2

Данные по кредитным средствам

 

Кредит выдается единовременно на покупку бизнеса, погашается исключительно за счет денежных потоков, генерируемых проектом.

 

Таблица 3

Поквартальный график взятия и возврата кредита

 

Таблица 4

Поквартальный график взятия и возврата кредита

 

Платежи по кредиту производятся в конце каждого квартала. Проценты начисляются каждый квартал на остаток задолженности.

Инвестиции в строительство 5-ти новых АГЗС

Денежные средства на строительство 5-ти новых АГЗС будут генерироваться в процессе деятельности.

Расчет необходимой суммы инвестиций в проект по строительству 5 АГЗС.

Рассмотрим основные проектные характеристики, которыми мы будем оперировать в дальнейшем. Среди существенных выделим:

· бюджет Проекта;

· график и объем инвестирования;

· срок инвестирования.

 

Бюджет затрат Проекта состоит из затрат и расходов, связанных со строительством и вводом в эксплуатацию новых АГЗС в количестве 5 комплексов в течение 2-х лет (=2 года инвестиционного периода).

Для обоснования расчета размера инвестиций необходимо иметь данные по строительству одной типовой АГЗС.

В связи с отсутствием данных управленческого учета по Компании, в части учета инвестиционных расходов на развитие бизнеса (сметы не строительство действующих АГЗС не были предоставлены), необходимые данные:

В отчете об оценке приводятся такие цифры: «Стоимость строительства 1 АГЗС определена на уровне первоначальной стоимости строительства последней из введенных в строй АГЗС на 01.01.05г., которая составляет 5 066 тыс. руб.».

В пересчете по курсу доллара на 01.01.05 это составляет соответственно 182 тыс. долл. Однако использование только этих данных не является достаточно обоснованным, поскольку эта информация относится больше к бухгалтерскому учету инвестиционных расходов;

С другой стороны, была использована информация с официального сайта компании «Мобильные газовые системы», которая оказывает услуги по комплектации различным газовым оборудованием и вводом под ключ АГЗС различного типа.

Данные по вводу в эксплуатацию АГЗС представлены в Таблице № 5. Из таблицы видно, что стоимость ввода в эксплуатацию АГЗС составляет 5 590 тыс. руб. или 200 тыс. долл.;

Кроме того, мы воспользовались информацией с еще одного официального сайта компании «УУУ», также предоставляющей услуги по обслуживанию существующих и строительству новых АЗС, представленные в Таблице №6. Строительство 1-й заправки в соответствии с этими данными составляет 220,5 тыс.долл.

Наконец специалисты «Московской топливной ассоциации» оценивают строительство одной АГЗС в сумму от $0,3 до $1,5млн.

В качестве основы для расчета используется нижняя ценовая граница в 300 тыс. долл.

Хотя эта сумма учитывает инвестиционную специфику Москвы (более дорогие расценки по землеотводу и пр.) и, как следствие, завышена, однако всегда существуют неучтенные проектные риски на управление которых могут быть использованы временно свободные средства в рамках бюджета Проекта.

 

 

 

 

 

 

 

Таблица 5

Стоимость строительства 1 АГЗС по данным Мобильных Газовых Систем

 

Таблица 6

 

Стоимость строительства 1 АГЗС по данным УУУ

 

Таким образом, консолидируя представленные данные в Таблице № 7 и произведя среднеарифметическое усреднение, получаем расчетную стоимость строительства 1-й АГЗС в размере 6,3 млн. руб.

 

Таблица 7

 

Стоимость строительства 1 АГЗС

 

 

Следует учесть, что Компания наряду с операционной деятельностью продолжает проводить инвестиционную деятельность и вкладывает в дальнейшее развитие бизнеса собственные средства.

В частности, Компания вложила определенные средства в строительство этих 5 АГЗС, которые необходимо учесть при расчете объема требуемых инвестиций (как долю завершенного строительства). По данным бухгалтерской отчетности была собрана соответствующая информация, представленная в Таблице № 8.

Расчет по данной таблице проводился следующим образом: исходя из данных по первоначальной стоимости строительства АГЗС №7 (см. Таблицу № 7. Стоимость строительства 1 АГЗС) в размере 5 066 тыс. руб. (данные на конец 2004 г.) и имеющихся данных по объему вложенных средств в строительство АГЗС №№ 8-12, рассчитывается процентная доля завершенности строительства этих АГЗС на текущий момент времени, эти значения представлены в нижеприведенной таблице.

Далее процентная доля незавершенности строительства данных АГЗС, рассчитанная как (1-доля завершенности) %, перемножается на стоимость строительства одной АГЗС, представленную в Таблице № 7. Стоимость строительства 1-й АГЗС. Эти итоговые величины представлены в последнем столбце Таблицы № 8. Доля завершенного строительства в 5 АГЗС

 

Таблица 8

Доля завершенного строительства в 5 АГЗС

 

 

По результатам данной таблицы видно, что общий объем незавершенного строительства составляет около 10% от общего объема инвестиций. Таким образом, консолидируя данные по всем объектам инвестирования, получаем итоговые цифры по объемам требуемых капиталовложений.

 

Бюджет Проекта составляет 27,9 млн. руб.

Для простоты дальнейших расчетов график и объем инвестирования совпадает с графиком и объемом капиталовложений.

По словам директора ООО ТТК «Катет», рынок города Астрахани после строительства четырех АГЗС будет практически насыщен данным видом продукции. Возможно строительство еще максимум одной – трех АГЗС, после чего расширение бизнеса будет неэффективным. Прогнозирование деятельности предприятия на достаточно долгий по Российским меркам период – 5 лет – может привести к неточностям, особенно в более отдаленный период, когда последующие прогнозы зависят от эффективности предыдущих. Поэтому для прогнозирования принято, что эффективным в прогнозном периоде будет строительство еще одной (из трех) АГЗС.

Предполагается следующий поэтапный график ввода в эксплуатацию новых пяти АГЗС в течение 2-х лет:

 

Таблица 9

График ввода в строй объектов

 

 

В соответствии с данными, представленными Компанией, средний срок строительства 1-й АГЗС занимает около 5 мес. Можно предположить, что финансирование каждого объекта строительства происходит равномерными траншами в течение всего срока строительства АГЗС вплоть до момента ввода в эксплуатацию. Следовательно, мы имеем следующий график и объем капиталовложений в строительство пяти АГЗС, представленный в Таблице № 10.

 

Таблица 10

График и объем капвложений

 

 

Итак, общая сумма инвестиций составляет 27,9 млн. руб., которые необходимо вложить достаточно равномерными траншами в течение 2-х лет, начиная с первого года проекта.

 

Раздел 2. Анализ предприятия и внешней среды

 

Основу экономики Астраханской области составляют топливно-энергетический и агропромышленный комплексы. Традиционные отрасли – судостроение и судоремонт, рыбная промышленность, овощеводство и бахчеводство. Есть ряд предприятий химической промышленности, машиностроения, легкой промышленности, стройиндустрии. Развивается транспортный узел области, в состав которого входит строящийся международный морской порт. За последние годы переоснащена современным оборудованием и существенно расширена система связи.

Основные социально-экономические показатели Астраханской области представлены в Таблице № 11.

Таблица 11

 

Основные социально-экономические показатели Астраханской области (По оперативным данным Госкомстата РФ и территориальных комитетов статистики)

 

 

Условные обозначения:

… - данных не имеется

X – сопостовление невозможно

0,0 – небольшая величина

 

Астраханская область является обладателем крупнейшего в Европе газоконденсатного месторождения, разработка которого выдвинула область на одно из ведущих мест в России по газодобыче и переработке. При этом известные месторождения характеризуются крайне низкой степенью разработанности. Деятельность газовой и нефтяной промышленности способна стать локомотивом не только для экономики области, но и оказать значительное влияние на деятельность промышленного сектора России, обеспечив поставку дешёвых и энергоёмких видов топлива, а также стать источником экспортных валютных поступлений. Разработка новых месторождений в полной мере отвечает стратегическим интересам экономической безопасности России и способна в результате их многолетней эксплуатации полностью удовлетворить потребность российских потребителей в энергоресурсах.

 

В связи с этим ведущими направлениями развития нефтегазового комплекса являются:

· развитие геологоразведочных работ по поиску новых месторождений;

· освоение разведанных месторождений;

· строительство инфраструктуры для освоения и развития нефтегазовых месторождений;

 

Компания работает на рынке сжиженного газа г. Астрахани с 1997 г. и в настоящее время владеть сетью автогазозаправочных станций (АГЗС) в количестве 7 штук.

Средний объем реализации сжиженного газа по АГЗС в натуральном изменении показан в Таблице № 12.

 

Таблица 12

Средний объем реализации СУГ по АГЗС

 

 

Средняя величина реализации сжиженного газа по всем АГЗС составила 212 тн/мес.

Конкурентный Анализ.

В Астрахани и Астраханской области работают исключительно российские поставщики газомоторного топлива. На рынке сжиженного топлива г. Астрахани представлены следующие игроки (помимо ООО ТТК «Катет»):

· АстраханьОблгаз 1АГЗС;

· АстраханьСпецгазАвтосервис 2АГЗС;

· ЮгстройТрансгаз 2АГЗС;

· Сжиженный газ 1АГЗС.

 

Итого 6АГЗС.

ООО ТТК «Катет» со своей сетью АГЗС (в количестве 7 комплексов) является наиболее разветвленной сетью АГЗС на местном рынке сжиженного газа.

Следует отметить, что руководство Компании еще в 2003 г. заложило фундамент для текущего лидерства. В результате острой конкурентной борьбы в тот период, выразившейся в ценовом демпинге в течение года, лидирующие позиции господствующего на тот период игрока ООО «Фреско» были существенным образом подорваны, чем не преминула воспользоваться Компания.

Политика в отношении конкурентов

Компания предпринимает определенные мероприятия в отношении своих конкурентов для повышения лояльности среди массового покупателя газомоторного топлива. Среди особенностей работы Компании, выделяющих ее на фоне остальных операторов сетей АГЗС, можно отметить:

· многолетний опыт работы на рынке;

· доверие потребителей;

· грамотно построенный маркетинг;

· большие оборотные средства.

 

Можно также выделить основные недостатки, имеющиеся у конкурентов и которые преодолела Компания в своем развитии

· более высокие цены оптовых поставок;

· большие сроки поставки;

· отсутствие управление маркетингом, PR, рекламой и т.д.;

· отсутствие управления затратами и низкое качество организации службы сервиса;

· низкое качество обслуживания на АГЗС;

· низкий уровень системы ценообразования и невозможность диктовать цены;

· низкий уровень компьютеризации.

 

Продуманное и спланированное управление предприятием позволяет в значительной степени повысить его конкурентоспособность, снизить себестоимость продукции, сократить количество возможных рисков производства.

Структура управления бизнесом напрямую зависит от его размеров и, как правило, существенно усложняется при переходе от малого бизнеса к среднему. Через некоторое время структура может измениться, как вследствие роста предприятия, его ориентация на тот или иной рынок, его финансовых возможностей и завершения периода становления.

Основным видом деятельности ООО ТТК «Катет» является приобретение и розничная реализация СУГ на территории Астраханской области.

Основные операционные бизнес-процессы в рамках предлагаемого бизнеса включают:

· поиск и заключение долгосрочных договорных отношений с поставщиками сжиженного газа;

· перевозка сжиженного газа на собственную газонаполнительную станцию (ГНС);

· транспортировка в бункера автогазозаправочных станций (АГЗС);

· розничное обслуживание населения сжиженного газа корпоративным клиентам;

· установка и техобслуживание газобаллонного и другого оборудования на транспортных средствах розничных потребителей;

· дополнительные услуги.

 

К не основным операционным бизнес-процессам можно отнести следующие виды деятельности:

· перевозка опасных грузов ж/д транспортом и автомобильным транспортом;

· монтаж (пуско-наладка) объектов котлонадзора;

· эксплуатация объектов котлонадзора.

 

Общество с ограниченной ответственностью «Торгово-Транспортная компания «Катет» является средним предприятием по рознично-оптовой торговле сжиженным газом на территории Астраханской области. С 1997 г. Компания занимается продажей сжиженного газа предприятием и населению, заправкой транспорта газомоторным топливом, переоборудованием и сервисным обслуживанием автомобилей для работы на сжиженном газе. Контролируя более 50 % рынка газомоторного топлива ООО ТТК «Катет» является самым крупным региональным оператором по реализации газа. Компании принадлежит 7 АГЗС, 1 ГНС подъездные пути, несколько складов и офисное помещение в центре города.

ООО ТТК «Катет» начал строить свои первые газовые АГЗС шесть лет назад, когда рынка газомоторного топлива фактически не было: во всей области лишь несколько сотен машин использовали наряду с бензином сжиженный газ, а заправкой автомобилей занималась только дочерняя компания «Газпрома»-«Лига».

 

Раздел 3. Анализ рисков проекта «ХХХ»

 

Управление рисками в наибольшей степени выделяет инвестиционную деятельность как отдельное направление менеджмента. Управление рисками – основа инвестиционного предпринимательства. Каждый проект обречен на продление трудностей и негативных факторов, угрожающих его осуществлению. Важно предвидеть подобные трудности и заранее разработать стратегии их преодоления. Необходимо оценить степень риска и выявить проблемы, с которыми Проект может столкнуться как на этапе создания, так и в процессе осуществления поддержки и сопровождения Проекта.

Риск-менеджмент в рамках представленного Проекта предполагает систему управления рисками и финансовыми отношениями, возникающими в процессе этого управления. Конечной целью риск - менеджмента является получение наилучших результатов Проекта при приемлемом для компании ООО «Катет» соотношении прибыли и риска Проекта. Стратегия управления рисками в рамках Проекта представляет собой направление и способ использования интеллектуальных. Финансовых, капитальных и др. средств для достижения поставленной цели.

В рамках существующей основной хозяйственной деятельности по оптовой закупке и мелкооптовой - розничной реализации сжиженного газа, как газомоторного топлива руководство Компании выработало определенную стратегию и методологию работы по управлению существующими и возникающими рисками, которая заключается в следовании определенному набору правил и ограничений для принятия решений. Задачей управления рисками является выбор оптимального решения и наиболее приемлемых в данной хозяйственной ситуации методов и приемов управления. К регулярным действиям по риск-менеджменту в рамках Проекта следует отнести следующие функции:

· Выявление и идентификация предполагаемых рисков;

· Классификация и анализ рисков;

· Оценка рисков;

· Выбор политики по управлению рисками:

1. трансфер;

2. страхование;

3. резервирование;

4. принятие.

 

Следует отдельно отметить, что в данном бизнес-плане анализируется преимущественно риски, связанные с инвестиционной деятельностью проекта, а не с текущей операционной деятельностью бизнеса.

В рамках Проекта существуют следующие виды рисков (выделены риски, имеющие отношение к Проекту среди большого количества рисков, свойственных бизнесу, как на этапе становления, так и на этапе функционирования):

· инвестиционный риск - риск неполучения прибыли в результате неосуществления какого-либо мероприятия в рамках реализации Проекта, опасность потерь в процессе финансово-экономической деятельности, неопределенность экономического результата от реализации Проекта;

· экологический риск - риск, связанный с убытками по причине возникновения экологических и техногенных нарушений в рамках реализации Проекта;

· природно-естественные риски - риск, связанный с природно-естественными катаклизмами и форс-мажорными обстоятельствами;

· имущественный риск - риск, связанный с вероятностью потерь имущества, оборудования, зданий, транспорта, и пр. движимого и недвижимого имущества. По причине кражи, халатности, перенапряжения в электросетях, коммуникациях и т.п.;

· производственный риск - риск, связанный с убытком от остановки производства вследствие воздействий различных факторов;

· кредитный риск - риск, неуплаты/несвоевременной уплаты процентов за использования кредита и/или самого кредита заемщиком перед кредитором;

· технологический риск - риск, связанный с внедрением новой техники и технологии или несоответствием комплектующих и материалов технологическому режиму функционирования скважин и оборудования;

· политический риск - риск, существенного изменения макроэкономической ситуации в стране в рамках осуществляемой экономической, финансовой, таможенной и пр. политики;

· контрагентский риск - риск, связанный с убытком по причине задержки платежей, отказа от платежа в период транспортировки товара, не поставки и/или недопоставки, несвоевременной поставки товара и т.п. в период реализации Проекта;

· инфляционный риск - риск обесценивания денежных доходов в результате падения реальной покупательной способности валюты страны резидента;

· риск текущей ликвидности - риск возникновения кассовых разрывов при обслуживании операционной и инвестиционной деятельности Проекта;

· валютный риск - риск валютных потерь, связанных с изменением курса одной иностранной валюты по сравнению с другой при проведении внешнеэкономических операций в рамках данного Проекта;

· рыночный риск - риск, связанный с ценными бумагами: акциями, облигациями и различными производными инструментами;

· транспортный риск – риск, связанный с логистикой и перевозками грузов (оборудования, станков и пр.) во время реализации Проекта;

 

Риски с точки зрения управления ими подразделяются на следующие категории:

· существенный риск, влияние которого на планирование и реализацию Проекта критично, ущерб от которого может превысить все преимущества в случае реализации рисковых событий, требует регулярного мониторинга, контроля и учета для эффективного и безопасного управления;

· заметный риск, влияние которого проявляется в случае совсем неблагоприятного стечения рисковых событий, ущерб при реализации риска заметен, но не является существенным в рамках Проекта, требует управления не чаще 1 раза в квартал;

· незначительный риск, не имеющий сколько-нибудь видимого влияния на Проект, ущерб от которого пренебрежимо мал или маловероятен, требует мониторинга, контроля и учета не чаще 1 раза в полгода;

· пренебрежимый риск - не свойственный для данного Проекта.

 

Ниже в Таблице № 13 Определение рисков, типов стратегий и примеры рисковых событий приведены основные типы стратегий в зависимости от категорий риска, а также некоторые примеры рисковых событий, к которым может привести реализация рисков в рамках реализации Проекта.

 

Таблица 13

Определение рисков, типов и примеры рисковых событий

 

 

Общее управление проектными рисками заключается в выборе правильной стратегии по отношению к каждому конкретному риску. В рамках политики по управлению рисками данного Проекта принято следующее управление рисками (в первом приближении). Таким образом, один из этапов заключается в квантифицировании идентифицированных рисков с тем, чтобы в дальнейшем более адекватно определить конкретную политику по управлению каждым риском.

Управление рисками заключается в выборе и следовании определенной политики относительно идентифицированных рисков. Существует четыре вида политик по управлению рисками:

· страхование - защита имущественных интересов при наступлении страховых событий за счет денежных фондов, формируемых из страховых взносов, метод передачи рисков посредством заключения контракта с третьей стороной (страхователем);

· резервирование - метод борьбы с риском, предусматривающий установления соотношения между потенциальным риском, влияющим на стоимость проекта, и размером расходов, необходимых для преодоления сбоев в выполнении проекта;

· трансфер - действия по передаче, полной или частичной, риска другой стороне посредством контракта определенного вида;

· принятие - принятие на себя всей полноты ответственности за последствия наступления рискового события.

 

В случае Проекта «ХХХ» общие политики по управлению рисками детализируются до уровня конкретных мероприятий:

· инвестиционный риск. В данном случае имеются в виду те виды рисков, которые связаны с инвестиционной стороной Проекта, привлечением инвестиционных ресурсов и дальнейшем обслуживанием. Политика управления заключается в тщательной проработке инвестиционных параметров будущей сделки, подготовке инвестиционного меморандума и налаженном регламенте четких взаимоотношений между акционерами компании и топ-менеджерами Компании. В целях уменьшения рисков и уменьшения инвестиционной нагрузки на бизнес Компании предполагается поэтапное строительство АГЗС по мере их готовности. Поскольку предполагается приобретение 70%-й доли Компании, то новые владельцы имеют возможность полностью контролировать все инвестиционные потоки и капиталовложения, поэтому риск его реализации является достаточно существенным.

 

Категория: низкий.

· инвестиционный риск. При строительстве дополнительных пяти АГЗС будут использованы отработанные технологии взаимодействия между Компанией и списком существующих подрядчиков и субподрядчиков. Однако при этом необходимо, чтобы при передаче прав собственности и механизмов управления Компанией соответствующие «неосязаемые активы»: принципиальные договоренности намерения с застройщиками, дизайнерами, поставщиками оборудования, материалов и сырья, регулирующими и лицензирующими органами, представителями местных органов власти и т.д. – также были переданы новому владельцу.

 

Категория: средний.

· строительный риск. Возможные задержки и/или неполучение исходно-разрешительной документации на строительство АГЗС: перечень документов, необходимых для ввода в эксплуатацию АГЗС, превышает 50 пунктов. Для уменьшения этого риска будут использованы отработанные технологии взаимодействия между Компанией и списком существующих подрядчиков и субподрядчиков, а также местными регулирующими органами.

 

Категория: средний.

· производственный риск. На газозаправочные станции газ может поступать с отклонением от ГОСТ 27578-87. Такое топливо с точки зрения воздействия на двигатель и газовую установку крайне агрессивно, так как в его состав входят вредные компоненты (более 1%): увеличенная массовая доля непредельных углеводородов, серы, сернистых соединений и др. Риск несоответствия/неполного соответствия сжиженного газа требованиям ГОСТа или отсутствие стабильного качества. Либо же вероятность выбора «ошибочной» точки географического месторасположения или несоответствие производственной мощности строящейся АГЗС пропускной способности транспортных развязок и т.д., в результате чего денежные потоки от АГЗС не будут соответствовать ожиданиям. Управление данным риском следовать отработать на уровне бизнес-процессов – в данном случае изучается опыт предыдущего строительства 7 АГЗС и анализ обоснования требуемых производственных параметров этих АГЗС. Следует отметить, что представленный вариант реализации Проекта уже основывается на существующем опыте работы по вводу в строй АГЗС, поэтому данные риски уже полноценно отработано.

 

Категория: средний.

· кредитный риск. Данный риск заключается в нарушении сроков погашения процентов по кредиту или процентов по нему со стороны компании ООО «Катет» перед ЗАО КБ «Энергобанк». Однако финансово-экономический анализ прогноза движения денежных средств по Проекту говорит о том, что величина покрытия коэффициента Debt Coverage Ratio на уровне 1,5 – 2 (самое минимальное значение приходится на первый год эффективного функционирования Проекта (когда из новых АГЗС введено в строй только 2 станции), и нагрузка на чистый денежный поток наиболее максимальна. Это означает, что именно в первый год использования кредита необходимо наиболее четко отслеживать кредитную дисциплину Руководством Компании в целях четкого соблюдения условий кредитного договора.

 

Категория: средний.

· контрагентский риск. Возможность непоставки, недопоставки и/или несвоевременной поставки или некачественной поставки необходимого оборудования и материалов, а также сырья (сжиженного газа) в срок, требуемого качества и в необходимом количестве. Наличие риска сведено к минимуму.

 

Категория: средний.

· риск текущей ликвидности. Одной из популярных практик в данном случае является управление кассовой наличностью, жесткое планирование денежных потоков, формирование портфеля заказов на весь период функционирования предприятия.

 

Категория: низкий.

· валютный риск. Практика управления данным риском стандартна: заключение договоров и контрактов в твердой валюте, привязка отпускных цен на продукцию к твердой валюте, заключение контрактов по фиксированной цене, на несколько месяцев вперед, изучение и прогнозирование макроэкономической ситуации в стране для упреждения нежелательных тенденций в экономике. На операционной деятельности Компании этот риск не сказывается, поскольку оптовая закупка и розничная реализация происходит в пределах Астраханской области и сопряженных территорий в пределах Российской Федерации.

 

Категория: очень низкий.

· инфляционный риск. Практика управления данным риском достаточно отработана: изучение и прогнозирование макроэкономической ситуации в стране для упреждения нежелательных тенденций в экономике, четкая привязка отпускных цен к курсу долларов США на день оплаты счета, система упреждающего изменения цен в случае колебания валютного курса.

 

Категория: средний.

· имущественный риск. Все имущественные риски, а также издержки по управлению находятся в полной ответственности Компании. Применяемые стратегии заключаются в страховании имущества, оборудования и т.д., при этом она может выбирать как схему страхования, так и выбор страхователя.

 

Категория: низкий.

· политический риск. Данный риск является экзогенным (внешним) для Проекта, т.е. возможность влияния на него исчезающее мала. Практика управления риском достаточно стандартна: изучение и прогнозирование макроэкономической ситуации в стране для утверждения нежелательных тенденций в экономике. В соответствии с макроэкономическим анализом, проведенным в расчетах. Маркетинг, вероятность наступления неблагоприятных для бизнеса ситуаций в России чрезвычайно мала.

 

Категория: низкий.

· экологический риск. Данный риск заключается в нарушении экологии со стороны ООО «Катет». Строительство и развитие АГЗС (даже по сравнению с обычными АЗС) несет немного больше сложностей и проблем в части обеспечения норм техники трудовой, пожарной, экологической и пр. безопасности. Начиная с 2004 г., ужесточились нормы безопасности по строительству и эксплуатации АГЗС. В частности, газовая заправка должна находится минимум за 50 м от трассы. Хеджируется риск с помощью выбора подрядчиков, имеющих большой опыт в проектировании, строительстве и эксплуатации автогазозаправочных станций и газобаллонного оборудования, а также имеющих различные сертификаты соответствия качеству вплоть до ISO 9000:2000. Следует признать, что руководство Компании понимает важность проведения противопожарных и других мер безопасности для чего Компания проводит регулярные мероприятия по поддержанию в постоянной готовности различное оборудование по противопожарной и санэпидемической безопасности обслуживаемых АГЗС.

 

Категория: средний.

· транспортный риск. Используемые стратегии заключаются в страховании движимого имущества, а также передаче риска транспортным, экспедиторским и прочим логистическим операторам.

 

Категория: низкий.

· Рыночный риск. Поскольку компания работает на розничном рынке газомоторного топлива, то эффективность производства зависит от экономического благосостояния населения Астрахани, Астраханской области и прилегающих территорий. Однако в силу исторической дешевизны газомоторного топлива по сравнению с бензиновым, текущая ситуация складывается положительно для операторов сетей АГЗС. В настоящее время Компания проводит продуманную акцию по установке газобаллонного оборудования на автомобилях за символические деньги. В дальнейшем, для повышения лояльности и дальнейшей мотивации населения Компания может создать систему скидок и надбавок, систему пластиковых карт и пр.

 

Категория: низкий.

Данные по идентификации рисков и выбору политики управления каждым риском представлены в Таблице № 14.

 

Таблица 14

Управление рисками в рамках проекта

 

 

Раздел 4. Построение финансовой модели проекта

 

В соответствии с представленной информацией была построена финансовая модель Проекта и расчета экономических параметров.

В результате сделки купли-продажи 70% долей ООО ТТК «Катет» ОАО «Форвард» станет мажоритарным участком Компании и сможет полностью определять стратегию развития, в том числе маркетинговую, инвестиционную и финансовую, в собственных интересах.

Это касается и вопросов снабжения ООО ТТК «Катет» газомоторным топливом, которое ООО ТТК «Катет» реализует в розницу и мелким оптом физическим и юридическим лицам через ГНС и сеть АГЗС. В данном случае ОАО «Форвард» выступает не только в качестве основного участника Общества, но и в качестве поставщика газа.

Поскольку на каждом этапе движения товара образуется добавленная стоимость, владельцем которой является владелец бизнес-процесса на данном участке товаропотока, то ОАО «Форвард» является владельцем двух бизнес-процессов (в данном случае поставка сжиженного газа крупным оптом и реализация мелким оптом и в розницу газомоторного топлива) и, следовательно, двух центров образования добавленной стоимости.

В целях консолидации этих центров ОАО «Форвард» может минимизировать один из денежных потоков, максимизировав другой.

В рамках построения финансовой модели использовались некоторые предположения и ограничения относительно тенденций и сценариев дальнейшего развития бизнеса.

В целях более четкого прогнозирования инвестиционных параметров рассчитываются два возможных сценария развития бизнеса:

· Оптимистический сценарий

· Пессимистический сценарий

 

Краткое описание организации деятельности

Денежные потоки распределяются в соответствии со следующей схемой: ООО «Локомотив» покупает сжиженный газ у ОАО «Форвард» по такой цене, чтобы розничная цена по газомоторному топливу позволяла ООО ТТК «Катет» выйти в своей деятельности «в ноль» (или получить минимальную рентабельность).

Т.е., практически вся образующая добавленная стоимость будет оседать на балансе ОАО «Форвард».

Инвестиционные показатели бизнеса

 

Таблица 15

Инвестиционные показатели бизнеса

 

 

Развитие может идти в нескольких направлениях, среди которых можно выделить следующие наиболее приоритетные:

· создание сети передвижных газовых заправок от стационарной (подземной) передвижную отличает ряд существенных технических особенностей – это единая технологическая система, где совмещенный блок транспортировки и хранения сжиженного углеводородного газа выполнен как единое заводское изделие. При этом контейнер с газом должен быть двухстенным для создания максимальной безопасности и позволяет строить такие заправки вблизи населенных пунктов. Пропускная способность и емкость передвижной заправки позволяет реализовать через нее до 100 тонн газа в месяц.

· создание торговых точек, магазинов при АГЗС удачный пример других сетей АЗС и АГЗС (например, сеть АЗС компания BP Connect в Москве и Московской области) говорит о том, что станция заправки может иметь существенный доход от продажи сопутствующих и дополнительных услуг, например, наличие кафе, магазина запчастей и другого оборудования и т.д.;

· создание СТО, авто-моек и пр. другое интересное направление – оказание профессиональных услуг на территории АГЗС.

 

Исходя из возможностей Компании, а также потребностей местного рынка был сделан прогноз объема реализации газомоторного топлива. Следует отметить, что розничный объем реализации дан исходя из прогноза по графику ввода в строй вновь строящихся АГЗС в течение 2-х лет проекта и начала их работы на полную мощность в течение 3-х лет проекта, который представлен в Таблице №19, и текущих объемов реализации представленных в Таблице №3. Следует отметить, что начиная с 4-го года проекта, взят ежегодный прирост объемов розничной реализации СУГ 5% в оптимистичном сценарии и 3% в пессимистичном.

В соответствии с графиком ввода в строй АГЗС, представленном в Таблице №16 построен график увеличения объема реализации СУГ, представленный в Таблице №17-18.

 

Таблица 16

 

График ввода в строй объектов

 

 

По данным руководства ООО ТТК «Катет» средний период строительства 1-й АГЗС равен 5 месяцев, средний объем реализации на вновь введенной АГЗС в первый месяц работы равен 60 тонн.

 

Таблица 17

График ввода в эксплуатацию мощности объектов (оптимистичный сценарий)

 

 

* ежемесячный прирост объемов в оптимистичном сценарии равен 16% (по данным ООО «Локомотив» средний прирост составляет от 10%-16% в месяц) в течение первых 6 месяцев эксплуатации и 212 тонн в месяц (средний объем реализации см. Таблица №1), начиная со следующего года проекта.

 

Таблица 18

 

График ввода в эксплуатацию мощности объектов (пессимистичный сценарий)

 

 

*ежемесячный прирост объемов в пессимистическом сценарии равен 10% (по данным ООО «Локомотив» средний прирост составляет от 10%-16% в месяц) в течение первых 6 месяцев эксплуатации и 180 тонн в месяц, начиная со следующего года проекта

 

Таблица 19 (а)

Объемы реализации газа (оптимистический сценарий)

 

 

Таблица 20 (в)

Объемы реализации газа (пессимистический сценарий)

 

 

Объем реализации СУГ оптом с газонаполнительной станции существенно возрастут в первый год проекта (более чем в 2 раза (12000 тонн в первый год проекта против 5963 тонны в 2004 году) в оптимистичном сценарии). Увеличение будет достигнуто за счет переадресации части клиентов ОАО «Форвард» с эстакады налива ООО «Фреско» на ГНС ООО ТТК «Катет». На данный момент спрос на авто налив на эстакаде существенно превышает пропускные возможности эстакады, поэтому есть возможность в короткие сроки переключить большое количество покупателей СУГ из близлежащих регионов (Калмыкия, Дагестан, Волгоград, Северная Осетия, Ингушетия) на ГНС. В следующие годы проекта можно спрогнозировать не большой рост (не более 2%) оптовой реализации СУГ. Считая объем реализации заданным, и задавая среднюю отпускную розничную цену по основным товарным позициям известной, можно рассчитать прогноз плана продаж. Данные представлены в соответствующих таблицах ниже. Данные по прогнозу основных операционных денежных притоков представлены на основании:

Цена розничной реализации СУГ в первый год проекта рассчитывалась, основываясь на цене СУГ на АГЗС в 2005 году (8.5 руб. литр). В дальнейшем, учитывая темпы роста цен на бензин, брался ежегодный пессимистичный рост равный 6%.

 

Таблица 21

 

Расчет розничной цены СУГ в 1-й год проекта

 

 

· Цена мелкооптовой реализации составляет 75% от цены розничной реализации (по данным ОАО «Форвард» - Единого оператора ОАО «Газпром» по реализации СУГ).

· Цена на аренду 31-й железнодорожной цистерны - в соответствии с динамикой инфляции.

· Цена услуг по хранению газомоторного топлива на ГНС - в соответствии с динамикой инфляции.

 

Окончательный расчет по розничным ценам на основные товарные позиции Компании представлен в Таблице № 22.

 

Таблица 22 (а)

Отпускные цены реализации (без НДС)

 

 

Таблица 23 (в)

Отпускные цены реализации (без НДС)

 

 

* Отпускные цены реализации одинаковы для двух сценариев

 

В соответствии с подготовленными данными по объемам реализации на прогнозный период и первый год постпрогнозного периода, а также расчета цен на основные товарные позиции был получен План продаж по Компании см. Таблица № 24 (а;в).

 

Таблица 24 (а)

Выручка от продаж (без НДС) оптимистический сценарий

 

 

Таблица 24(в)

 

Выручка от продаж (без НДС) пессимистический сценарий

 

 

Цена покупки СУГ ООО ТТК «Катет» равна цене продаж СУГ ОАО «Катет» поставщика газа.

Цена рассчитывается таким образом, чтобы ООО ТТК «Катет» полностью окупать все свои операционные затраты и иметь минимальную рентабельность продаж равную 1%. Таким образом почти вся добавленная стоимость от реализации СУГ будет оставаться у ОАО «Форвард».

Для определения коммерческих и управленческих расходов был сделан анализ данных бухгалтерского учета по форме № 2 и 3, а также расшифровки основных статей бухгалтерских балансов. Прогнозирование основных величин осуществлялось путем экстраполирования данных финансового анализа ретроспективного периода 2002 - 2004 гг. на период проекта.

Существенный прирост заработной платы и амортизации в первые два года проекта связан с вводом в эксплуатацию 5-новых АГЗС.

 

Таблица 25 (а)

Себестоимость без НДС (оптимистический сценарии)

 

 

Таблица 25

Себестоимость без НДС (пессимистический сценарий)

 

 

 

Таблица 26 (а)

Расчет затрат па тонну реализуемой продукции (оптимистический сценарий)

 

Таблица 26 (в)

Расчет затрат на тонну реализуемой продукции (пессимистический сценарий)

 

Цена продаж СУГ ОАО «Форвард» ООО ТТК «Катет» рассчитывается таким образом, чтобы ООО ТТК «Катет» мог полностью окупать все свои операционные затраты и иметь минимальную рентабельность продаж равную 1%. Таким образом почти вся добавленная стоимость от реализации СУГ будет оставаться у ОАО «Форвард».

 

Таблица 27(а)

Выручка без НДС (оптимистичный сценарий)

 

 

Таблица 27(в)

Выручка без НДС (пессимистичный сценарий)

 

 

Для целей расчетов, себестоимость ОАО «Форвард» будет равна не стоимости газа на заводе, а стоимости продажи газа ООО ТТК «Катет ». Расчет цен производился на основании данных ОАО «Форвард», как поставщика газа с учетом ежегодного роста равного инфляции. Ниже представлена таблица цен на заводе и цен реализации газа ООО ТТК «Катет». Цены реализации в рамках проекта рассматриваются, как цены покупки (себестоимость) для ОАО «Форвард».

 

Таблица 28

Дельты (без НДС) ОАО "Форвард"

 

 

Для ОАО «Форвард» в этой цене сидит цена завода, все операционные затраты и дельта в среднем равная 400 руб. с тонны, поэтому в реальности себестоимость для газа для ГЭС будет ниже.

 

 

 

 

 

 

Таблица 29 (а)

Себестоимость без НДС (оптимистичный сценарий)

 

 

Таблица 29 (в)

Себестоимость без НДС (пессимистичный сценарий)